欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
7 U. F+ }4 }( [- |2 y以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。

8 ~9 D6 c: i7 E. J8 e( K其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
( v! T8 [. Y, l; [细节。简言之，会议的成果有三个：
! r9 y3 M1 T7 b) J( O1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
: I7 }5 U  U1 T* ^; b) j
虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。

1，啥叫“自愿”减免债务？
昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
! l1 K0 c+ [1 ]4 o7 s  F持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。
# u* j; k% V. ?( {* Y* x
那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。

9 L- u1 N) y! b. G7 g德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。
& V' K. g$ z4 x% R6 h1 \
# |' |+ x1 X- H: U' |/ E/ Z6 _而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
, W0 T; O5 X0 |5 l( Y9 V但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
4 l  b/ Q1 m( B( f: S7 R$ K( e不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
' h9 b, U* [; ^" [挺大，岂不是又要引起连锁反应了。
+ u; p: a; G$ A7 [$ i
0 g9 r0 O( [0 ]7 `+ j7 Q! `于是，希腊违约就成了“自愿”的了。
3 i2 R& _# r; ~! U* }# E! D# J, M
: E7 p$ ]" Q( t6 D7 j6 F6 ^2，希腊债务被减免了多少？
: g* f$ {! w8 G1 d/ |) V希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。
$ U& P2 @" ~. T3 H& l! Q$ z) v
. B* c8 h) U. b7 J+ J! I0 W+ `3，啥叫EFSF杠杆化？
. l: u& g: ~8 @& b下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
8 g7 n' w% @. a+ N3 {+ R购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。
. M2 t; l5 b! Y2 y
' a! j$ p* y& _  W% {) T# }. d
, L6 T/ V; @$ O; `0 N: w. d
$ |# M3 X8 `2 |, R( I9 O4，SPV是啥？
, P: I, G( a% f+ A( I% `这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。
: Y0 t  s  t! ~+ |
" d0 a2 F/ C4 e( D5 ]6 Y2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
' ?: f$ F. ^' O4 j如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。
) j1 z' O+ c0 q) a
3 {  z  `' M# u& b, ^3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
8 |) F; z3 v5 A0 e/ C! h4 Z2 D, |说不定再次出现“被自愿”的情况。
, }( z0 q# s6 Z8 i2 w2 |7 X- s8 H
先写这些，继续关注欧元区进展。

nettman

曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

1 U- z/ v9 s  h% c" z" s/ X暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。
/ \7 b) D: {- H3 b
. i& ^! M0 \: F! i& L: G$ L% ~2 v# ~现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
1 r: i/ A' a9 a! P+ P/ [8 {
8 U, c  c# o/ g' r' O不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
! E. x2 Y% c# J* m: q+ n
钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。

! a0 v8 |! n5 m& I" r* C中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
8 L6 J. ?$ h) N! Y
所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”
1 ~7 G5 e6 e! ~- g  f# q
这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。
9 ^) p8 {7 o$ I$ o# R
推荐这个FT的帖子。
$ }* V: |8 k6 Shttp://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
$ {' B; j! V7 ^1 X- W3 @, D当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
( Q3 N% l: _* J) y
所以说这次的解决方案有点 ...

我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

! U. D  ?. I9 n& r6 k等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。
) [, T' S5 ~  t8 H  f- b5 L
我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
; H! s8 o7 _3 B) B9 n' W而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
$ {6 {! Q- h; |+ }  z6 H! m$ j
等于说本来100块可以买100 ...

5 W4 X9 z: A* r) C我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
/ X/ d! e3 X9 z因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

4 g' U' C8 {2 o7 P  L
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
2 M1 h( D4 M; ^" J可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

. J- L+ m/ a: w8 g很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。

1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。
  z1 O5 {- f, Q/ Y* L
2，CDS的事情可以看FT的讨论：
http://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
CDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
  n* j# E( E, `# N. thttp://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

: ~8 E; }% ~( }: ]8 D1 N3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
1 Z6 P$ c9 u& `! o  ^8 k老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

+ F1 D8 Q# \  I3 f" L' N3 V新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
& y6 ]2 G" v4 f# u( o  O1 _0 ?
这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
) }: q7 l3 A( z8 v6 b2 }5 T* P不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

美国和中国现在都比较主动。
4 Z# @% w2 n/ {% t% ~
首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。
( k: k  O: m( w0 u7 ?3 R$ p
此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）