欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
* ?7 R6 ~) \! E. V5 ^% q( l以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。

其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
细节。简言之，会议的成果有三个：
1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
9 n! S) C0 I+ R1 J; s% p2 @9 i( _特殊目的基金）。
3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
! Z1 }9 v4 r3 ?, `: T5 t
虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
* y2 y  |3 l! H; ^) |, b- M令人困惑的细节。
0 l* c* `6 Z: g! Y
1，啥叫“自愿”减免债务？
1 m9 l- I" N6 w0 c( p+ ^$ w! b昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
- D# o7 L8 b) I为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
! M9 F+ T/ _. S9 G7 K* [; ~/ m; Y4 \持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。
$ c  s% C( M2 d4 i- q! B! a. i
8 V( j. l0 d& `那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。
, {" d2 r' {( v) ~! E% m, Q
' r# c! H7 u0 M" f7 a& A* b德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
5 V" `6 ?% ]$ i3 S# l一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。
" U! G6 H% B% z  k2 P6 U  x) {
' m+ d1 \* h1 j5 P6 p而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
; g' n4 v1 Y7 Q! L8 L) W不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
5 t: m$ s( `2 L+ C3 O2 W挺大，岂不是又要引起连锁反应了。

) ~3 y9 Y& M9 W( ]  u于是，希腊违约就成了“自愿”的了。

2，希腊债务被减免了多少？
; R, f6 m, r/ A7 Z希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
$ W6 D' I) h" S1 E1 f是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。
$ i% Y6 s. p0 j' c0 u$ v
5 N+ B0 z; D' X) ?" T1 t3，啥叫EFSF杠杆化？
/ j3 ^* Q& R: f' ^* c% k下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。

/ ]* _* u- p$ r) Y$ J6 y+ ?1 z, P. j
  ?6 [2 D8 ]! F4 u) K8 G7 D8 L
4，SPV是啥？
/ G# U  |( M- ^9 r9 F这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
; c( z2 ^  C* x( O8 Z1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
; k6 @) x: n: x" Z& x8 M9 |3 O4 o其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。
8 _% z& F' f! F$ d& L2 Q8 n* l0 u
, g( |. v7 o# d, p; q4 L/ g2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。

3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
说不定再次出现“被自愿”的情况。

先写这些，继续关注欧元区进展。
. z% y, W: V: J: h9 j

nettman

- g0 M4 T$ _! I: e- F
曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

! j) }( \; b/ t6 i) o暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。
1 y3 K$ k! x& o; D
' T" l2 Y. m  ~* E  v. c0 F" ]. S现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
& X+ ^  ^, r0 K
3 c3 g& ~( }0 t! _, F" l, J# D+ X不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
3 {  J2 I4 T0 r! ^9 Q/ ?+ b$ M0 R; o好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。

钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
" k+ l  m. R+ X$ j
: N2 F; {( F% v. g# G& z) n4 p中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

! t7 D, c: B  N. R- c0 l当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”

. q* x! K# ]7 K* G! F这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。

  h7 I6 j, X( ]8 X7 r# Y, c推荐这个FT的帖子。
http://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
* V  D( t1 D/ i" P5 a" z当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

3 Y; `" @, V& a5 Y. k% ?5 v7 A8 }所以说这次的解决方案有点 ...

我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
$ y2 m  B( }7 n# \0 p( ?1 k
! S6 U) O1 |  B# F0 @5 n等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。
% I; }( p6 B' q0 d3 ?
( ~- J1 \. Z8 [: B/ t- S5 F我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
5 m* l% [8 q: a4 g) b/ d而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

等于说本来100块可以买100 ...

8 \* \/ }' ]7 d  k1 V6 m) u我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

1 D" C1 v1 m0 ^- g0 W! S不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
9 d+ }; W# X0 j* T1 r- p" Y  H另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

% ]$ B+ z1 @( v- G; E很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。
. T6 N$ T. o+ R. D
$ Q0 X+ Y$ }/ q) y7 c) p1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。
% r9 I  T! C9 b% e9 @- V1 y- r
0 y9 k. P* F  P/ u2 c% D4 p2，CDS的事情可以看FT的讨论：
5 M$ P' i1 Z* P' ~% B# [& W1 i& @http://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
CDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
http://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
  d2 q4 x: A# K0 r& H老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
( ^2 g4 d3 D7 d
$ ]  `1 \8 Y- E# Y这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
0 J. {! ]5 J7 O; {" [$ n4 T可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

美国和中国现在都比较主动。

首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。

此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）