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QE4来了，但少的可怜	Forum	流流不氓 2012-12-13	9 420	魔术师 2012-12-17 20:56
ZT-- 慧眼中国环球论坛之二，中国资本市场须更自由化	网林摘葩	jerf71 2014-7-21	1 2510	然后203 2014-7-21 09:45
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分享本篇关注资本市场动向，着重提高信息敏感度: higer 2016-11-23 14:27; 1、2016年美国大选特朗普获胜对资本市场影响：美股、美元、黄金等等 2、2016年发生的举牌潮：新一轮举牌潮来袭 10月份7家公司被举牌(名单) 分析：目前来看，举牌A股上市公司已渐趋成为一种常态化现象，险资、产业资本、市场游资、私募甚至大散户，都加入到举牌之列。分析认为，在低利率环境下普遍资产荒，举牌上市公司成为不少资本的投资选择，寻求价值投资或者财务投资。不过，也不乏有为了上市公司控股权而举牌的资本，以借助上市公司平台进行更大的资本运作。 3、11月份M1与M2剪刀差缩小原因分析 11月新增人民币贷款7946亿元超预期房贷占比达七成 4、12月份债市暴跌原因分析债市下跌引发华龙证券5亿违约国海证券一负责人失联债市暴跌有多惨：20%债基正收益亏光平均收益仅剩1% 原因分析：华尔街见闻此前曾介绍过，导致债市出现“踩踏”的因素有很多，包括美联储鹰派加息、机构爆仓跑路传闻、年底MPA考核压力等等都是导火索，但债市跌的如此惨烈，可能还是内部流动性格局出现了较大的问题。中国的流动性传导体系一向是中央银行传导到商业银行层面，商业银行再通过市场拆借或回购方式传导到非银类金融机构层面（券商、保险、基金等），目前我们预计总量流动性相对充裕，但是只体现为中央银行向商业银行的流动性提供具有保障性，但是由于诸多因素的共同发酵（比如MPA考核在即、年关将至、市场传言的非银机构违约等问题），商业银行向非银类金融机构传导的链条一度冻结，形成了债券市场的踩踏。相互影响：1)、瑞信：中国航空、电力股是债券收益率上升受害者 =》影响还款，进而影响业绩，影响经营 2)、债市调整后续：多家公司取消中票、短融发行 =》影响发债，进而影响融资手段，影响经营 5、未来方向国务院印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划分析：或许一般人不会关注到国家对所谓“战略性新兴产业”发展规划制定的意义在哪里。犹记得几年前，国家将房地产作为“支柱产业”写到国家政策纲要或**五规划里，那时候不以为然，结果慢慢地，房地产开始出现一波浪潮。当前阶段，房地产出现瓶颈，甚至是制约了经济和社会的发展，新的发展手段或方式需要来接替，从这个发展规划里我们可以看出一些端倪：信息技术、高端智造（中国制造2025或工业4.0）、生物科技、新能源、数字创意（大消费）。信息技术首当其冲，重点关注！; 个人分类: 股市分析|0 个评论

分享李迅雷：金融监管走向严厉的深层原因及对投资影响: 热度 11 坚持到底 2016-8-10 08:54; 2016-08-09 09:29:26 　　对新兴市场而言，加强金融监管原本无可非议，但今年年初至今，金融行业所感受到的最明显的现象是监管更加严厉了，不仅监管的面在扩大，监管的深度也在提高。如果说年初对外汇管制的加强还可以理解，即为了防止外汇大量流出，那么，在股市已经很萧条的情况下，连个股涨停板也要管，就有点让很多人费解了。最近与不少金融从业者和投资者交流，基本也是抱怨多于支持。不过，我是这样理解的：　　金融的职能被高估时代或已过去　　上世纪80年代，即中国改革开放之初，自上而下都比较重视工业，因为中国需要从一个农业大国转型升级为现代化国家。到了90年代，工业的发展越来越遇到资金短缺的瓶颈，这就促使国家积极引进外资并大力发展金融业，如银行、信托、信用社、证券就是从那个年代起相继步入繁荣期。　　尤其是小平同志1991年在视察上海时指出 :“金融很重要 ,是现代经济的核心。金融搞好了 ,一着棋活 ,全盘皆活。”这段话以后就被金融业反复引用，成为金融业必须大力发展的最强有力的理由，金融被赋予了太多的职能，以至于此后中国的货币扩张一发而不可收。资本市场的功能也被过度夸大，如提高直接融资比重不仅可以降低企业的债务率，完善公司治理结构，分散银行风险，还可以借此来调整地区产业结构，帮助国企解困等。　　不过，2015年发生的这场股灾，让上上下下都清醒了很多，为了提高直接融资这点杯水车薪，搞不好就是拣了芝麻丢了西瓜的后果。股市曾经险象环生，债市的刚性兑付又得打破，民间理财市场出现的窟窿更是大得可怕，这说明，发展直接融资也是一把双刃剑，有利也有弊。　　间接融资相比直接融资，弊端似乎更多，更受到体制性因素影响，尤其是中国的金融市场迄今仍是以间接融资为主。例如，在银行的信贷余额中，国有企业的占比远超民营企业，但国企的利润总额却远低于民营企业，这意味着信贷资源的明显错配。这种错配不仅导致资源的浪费，而且也隐含着银行业风险的加大。也就是说，直接融资的风险是可以被分散的，但间接融资的风险最终集中在银行。　　从1990年至今，已经过去了26年，这26年中，中国经济结构的问题似乎更加突出，金融对于改善经济结构的贡献并不明显。此外，国企的债务率也越来越高，发展直接融资对国企降低债务率似乎也没有起到根本性的作用。倒是金融业本身成为直接融资的很大受益者，尤其是银行和券商，通过自身的直接融资，扩大了资本规模，同时又做大了资产负债表，因此，过分偏重发展金融业，神化金融的职能、功能和作用，从日后看，都存在很大弊端。　　金融在GDP中的占比超过英美日　　过去，不少学者都提到中国存在“金融抑制”问题，因此就提出要进一步放松管制，增加开放度。但从这两年的数据看，中国金融业的发展速度是超预期的。今年上半年，金融业的增加值为3.12万亿，占GDP的比重达到9.16%。我记得去年英国大概在8%左右，美国在7%左右，日本只有5%左右，中国在第三产业在GDP中的占比远低于西方发达国家的情况下，金融业却拔地而起，这就是畸形发展了。　　去年上半年是由于股市火爆，导致金融业增加值的增速超过17%，金融在GDP中的占比也从2014年上半年的6.86%上升至9.34%。但今年上半年A股市场的跌幅名列全球股市前茅，交易规模缩减至去年同期的一半，原本以为今年金融业创造的GDP会比去年大幅缩减，没想到还是增长了6.7%，这说明中国以银行为主体的金融业仍在快速发展。　　今年年初的政府工作报告中，把M2的目标提高至13%，这仍出乎我的意料，因为把GDP目标降低的同时提高M2，显然有违常理。虽然不少学者在第一季度看到M1的高增长，认为中国经济正在脱虚向实，新一轮经济周期已经启动，但后来的事实证明，大部分企业只是把从银行借到的钱拿在手里，变成活期存款，并不急于投资实业。这显然又打破了M1高增长必然带来实体经济繁荣的一般规律。　　说到这里，想必大家对当前金融监管趋向严厉的逻辑已经很清楚了：经济下行中金融的虚假繁荣，不仅无助于实体经济的止跌，而且又会带来更大的金融泡沫，诱发系统性金融风险。在最近央行刚发布的《二季度中国货币政策执行报告》中，多次提及要防范系统性金融风险，却不再提及“区域性金融风险”，其真实是含义是，随着金融创新和互联网技术在金融领域中的应用，金融混业和金融跨区域已成趋势，故金融风险一旦爆发，就不再是区域性了，而是全国性的。　　五月初，权威人士曾指出，货币扩张对经济增长的边际效应递减，这实际上也是对这些年来M2增速远超GDP增速的质疑。从今年上半年的数据看，银行信贷的增速依然超过去年同期，国企的债务率依然上升，居民购房加杠杆率，新增房贷规模超过去年一倍，房地产创造的GDP增长9%，即便如此，经济增速仍然下行。　　不仅金融对实体经济的支持有限，而且大量货币在金融体系内部循环，又在制造泡沫，进一步威胁到经济的健康发展。如大量银行和民间了理财产品的发行，进一步促成了资产荒；非银行金融机构的提供通道业务，无非都是在规避监管，并从中获取价差收益，所创造的金融GDP，其实都是金融产品交易过程所带来的。一旦出现一批金融机构不能按时兑付，则系统性风险就爆发了。　　投资选择将更趋于理性　　更加严厉的金融监管，主要目的是挤泡沫，要把金融市场上过多的投机资金赶走。这样一种意图比起过去任何时候都显得明白无误。尽管这是一种非市场化的手段，容易引发争议，但在这样一个散户交易量占绝对主导的市场，可能更加奏效，因为要期望散户的“学习纠错能力“的自我提高，还需要一个漫长的过程。　　如从今年上半年投资者持仓市值结构来看，50万以下的投资者占比处于绝对优势，合计比例超过95%，其中1万以下市值投资者比例约27%，1-10万市值投资者约49%，10-50万市值投资者约19%。而市值100万以上投资者合计比例不到2.5%，中小市值散户依然是股票市场主力军。　　通过加大对金融市场的干预和监管力度，可以驱赶投机资金脱离市场，这从表面上看会导致股市交易的进一步清淡，流动性溢价会有所上升，但从对整个经济而言，投机资金的机会成本降低，闲置资金增加，资金面会更加宽松，从而使得市场利率水平会进一步回落，这对于利率敏感型金融资产的估值水平提升是有利的，如债券及其他固收类产品，低市盈率、市净率或高分红率的权益类产品等。　　我不认为下半年还能降准降息的机会，因为金融去杠杆也是供给侧结构性改革的一大任务。但只要市场利率水平能降下来，其效果与降准降息也是一样的，而且不增加货币供给。　　从主题投资的角度看，我毕竟是做宏观研究的，不熟悉行业，姑且非常粗略地列举我对其中四大板块的判断：　　1)金融市场交易规模的缩减，金融创新步伐的放缓，以及管制的加强，对金融板块似乎不那么有利。当然，从单纯从估值的角度看，金融板块中的细分主题似乎还是有吸引力，如互联网金融、科技金融等新金融板块还是有高成长性的。　　2)国企改革是当务之急，若再无进展，则经济结构会更加扭曲，并拖累经济增长。因此，对于国企改革板块，还有很多机会，如并购重组、资产注入，证券化率的提升等。投资不妨投高层之所急。　　3)具有高成长性的高科技板块。尽管估值方面不具有优势，但今后的高成长可以弥补这些缺陷。尤其是当今的市场经济从相对自由走向有序管制的时代，对于受体制约束较小的科技类企业，或更受青睐。　　4)贵金属板块。尽管金融去杠杆，但经济仍需稳增长，只要房价不跌，M2的增速还得维持在较高水平，即货币泛滥、资产荒的格局很难打破。因此，贵金属板块必然成为应对资本荒和货币贬值的理想品种。; 971 次阅读|3 个评论

分享李迅雷：2016年哪来那么多反转: 热度 1 坚持到底 2016-4-28 16:53; 李迅雷：2016年哪来那么多反转正文财经网微评论（ 0 人评论）本文来源于 lixunlei0722 　 2016-04-28 11:42:00 我要评论（ 0 ）李迅雷 lixunlei 今年的日子过得真快，一转眼就快到五一了。尽管这四个月资本市场的活跃度远不如去年同期，但网上讨论资本市场涨跌话题的热度并不亚于去年。上证综指从3500多点跌至最低2600多点，目前连3000点都守不住，但只要有市场就有预期，有预期就有交易，有交易就有多空搏杀，就有众多洋洋洒洒的大文章来印证自己预测的正确性。反转之说是最容易被证伪这段时间以来，听到了太多中国经济底部已经探明、新一轮经济周期启动、大宗商品价格反转、周期品崛起、改革牛启动等拐点论或反转论的声音，并且还是强有力的数据作为佐证。不过，究竟是不是底部，或者反转是否成立，要证伪太容易了，因为可以用时间来检验。虽然检验所需的时间有长有短，但观点的对错总是可以证明的。不知道有谁统计过没有，每年有多少篇报告在预测拐点或反转，其中预测错误的又有多少？我始终认为，经济的波动周期、价格的波动周期等都不是以年为单位的，更不是由人的主观意愿决定的，不是说你想写报告的时候，拐点就来临了，反转就出现了。不少人都想着要做点大事，但并不是你想做大事的时候，就会有天赐良机。可能因为有些人的主观愿望太强烈，当他们成为学者的时候，就会激情昂扬地判断底部已经呈现，转机即将到来，中国正处在历史的转折点；当他们成为管理者的时候，就会强调今年是最关键的一年，要把握好百年一遇的机会，过了这个村就没有这个店；当他们成为投资者的时候，估计就会在一年之内判断出好多次拐点，或大喜大悲，交易上大进大出，贡献出巨大的交易量。中国股市去年交易金额占全球股市的三分之一以上，估计其中有很大比例都是投资者基于对拐点的来回判断和不断纠错导致的。经济的底部不是想见就能见中国的一季度数据表面看还不错，但股市表现却不好，因此有不少人疑惑：经济好转了为何股市不好转？我觉得，首先，经济好转不必然带来股市好转，中外股市的很多次牛市都是出现在经济不好的时候；其次，经济数据的好转不等于经济的好转，因为经济数据太多，哪些数据是真正有说服力的，哪些数据不具有说服力，需要甄别。对经济走势的判断，更应该看长远，趋势的判断太重要了。经济走势就像上山的路上有下坡，下山的路上有上坡一样，看清楚中国经济究竟是在上山还是在下山是关键。不少学者说第二季度经济就见底了，之后就会回升，全年的经济走势是V型。或许这一预测是对的，但从长远看，则可能就是下山路上的上坡而已。在我看来，全球所有转型成功的经济体，在经济高增长结束之后，经济走势（GDP增速）都无一例外地往下走，道理很简单，经济体量增大到一定程度，经济增速不降就是反常了。因此，新常态的表述中也提到中国经济增速会从高速增长变为中速增长。但中速增长结束之后呢？那就应该是低速增长了。即便是低速增长，也还是在增长，也都不错了。美国经济、欧盟经济都是低速增长，但股市走势比大陆强多了。所以，经济增长的质量很重要，美国道琼斯工业平均指数在次贷危机的时候跌至7000多点，如今已经是接近18000点了，中国上证综指现在的位置比次贷危机的时候却高不了多少。中国经济的问题就是在于，为了GDP增长维持在中高速水平付出太大的代价，也成为经济结构的扭曲部分原因。如今，就算经济在短期内走稳甚至反弹了，但高杠杆、泡沫化问题、产能过剩等问题能解决吗？如果解决不了，还是会继续拖累经济，下山途中的上坡结束之后，仍会继续下行。中国经济的长期症结在于，GDP拉上去了，但企业的ROE却没有拉上去，同样是全球500强企业，中国剔除五大银行之后的企业平均利润率，大约只有美国企业的一半水平，但中国的GDP增速差不多是美国的2.5倍。故一个国家经济的好坏还是要看企业的好坏，如果只是刺激一下房地产或扩大一下基建投资就解决增长问题，那就太简单了。 2016年股市会反转吗说实话，我怎么能知道下一步股市的走势呢？反过来又问，两大交易所成立26年来，出现过预测股市走势很准的股神吗？如果有，大家应该能记得住名字，如果没有，那么，剩下的都是预测不完全准确的大师了。这倒不是挖苦或批评别人，要批评先批评自己。从常识上看，趋势的延续是常态，如清王朝延续了近300年，之前的明朝也延续了276年。经济周期的周而复始要比朝代的更迭快多了，如一个康德拉季耶夫长波周期大约是50-60年，人生能经历两个康波周期就不错了。短一点还有库兹涅茨周期，18-25年，再短的还有基钦周期，也要长达10年左右。因此，人生的绝大部分时间都生活在趋势中，遇到拐点的时间窗口很短暂。这也就是说，预测拐点的风险很大，绝大部分与趋势相逆的波动都不是拐点，尤其是当这种波动出现在与上一个拐点相隔时间比较短的情况下。2014年年末至2015年6月这仅仅半年多的短暂牛市，其动力来自央行的降准减息和股市的投资加杠杆，上市企业的盈利增速反而是下降的。因此，从常识上讲，2016年股市走势可能依然还是趋势的延续，出现向上反转的拐点概率很小。如果一年内既预测向上反转，又预测向下突破，那这样的概率就更小了。从前四个月的交易量数据看，量的萎缩超乎预期，大约只有去年的三分之一，如此小的量，要有大行情，恐怕也有难度。同时，盘整的时间又如此之短，也很难换取多大空间啊。市场管制下的结构性机会说到A股市场存在结构性机会，似乎永远不会错，要是预测趋势是很容易被证伪的。不过，与国外大部分市场经济国家相比，中国对金融的管制确实是一大特色，管制有利于避免市场危机的发生，但也不尽然；从长远看，管制弊大于利，但同时也给市场带来了套利性机会。如对于IPO的定价和额度的长期管制，使得一级市场基本上稳赚不赔，二级市场估值水平长期偏高，由于估值扭曲导致的市场套利机会长期存在。去年以来，很多境外的中概股纷纷回归，实质上也是跨境套利。小市值股票的估值水平奇高，与它们潜在的“壳价值”有关；中小创被热炒，与管制下的股票供给不足有关。迄今为止，管制还在延续，注册制则被延后，战略性新兴板不提了，IPO排队的公司数量越来越多，这似乎与股市维稳有关。管制与规范似乎不能相提并论，但目前的状况就是如此，在估值扭曲的情况下，企业与投资者产生套利的想法并不奇怪。实际上，套利不仅仅存在与股市，这些年来，整个金融市场的套利机会都是巨大的，这就是为何银证合作、银信合作、银保合作等非常火热的原因，金融市场各类参与主体之间的监管博弈和监管套利均存在。从今后看，随着经济结构性问题越来越突出，估计管制只会加强，不会放松，管制范围只会扩大，不会缩小，故套利性机会仍会存在下去。从长远看，A与B股的价差、A与H股之间的价差终将缩小，这也是潜在套利机会，只是时间可能比较久远。大宗若反转则中国经济前程无忧中国应该是全球大宗商品最大的消费国，所以，中国经济的走势对大宗商品价格的走势有很大影响，如铜、煤炭、铝、镍、钢铁等大宗商品的消耗量接近或超过全球消耗量的一半。如果中国经济能够像2000-2010年那样处在城镇化的高速增长期，处于重化工业化的鼎盛阶段，则大宗商品价格在沉寂五年之后反转是确信无疑的。如今，流动人口都已经减少了，产能过剩长期化，仅仅靠基建投资和房地产投资的几个季度增长来带动大宗商品价格的上涨，其力度和持续时间都是有限的。大宗商品价格的回升，更多原因是超跌了，因此，也不能认定大宗的价格上涨就是新一轮周期开始的标志。新一轮经济周期是否能够启动，更取决于新的经济热点能否形成。但新的经济热点又在哪里呢？房地产行业已经持续16年的上行趋势，基建投资对经济的拉动效应也在递减，且增加社会杠杆率水平。今年的经济估计会遇到了两方面压力，一方面是通胀，可能会出现CPI上升而GDP增速下行的独特局势；另一方面则是货币政策会因为通胀压力而不敢继续放松（且不说会加息或提高准备金率），这种局势也是中国经济过去从未遇到过的。因此，中国经济目前正面临的是如何避免危机的爆发，降低或缓解不断集聚的风险，而不是迎接新的转机，更没有可能策马扬鞭，再创辉煌。年初刚说好的要进行供给侧结构性改革，要去产能、去杠杆、去库存，怎么可能一下子就到了周期崛起时代了呢？总之，2016年不应该有太多的反转机会，总体上看还是2015年各种趋势的延续。但放眼全球，机会就会多很多。从全球的投资视野看中国经济，从全球资产配置的思路看国内的投资风险评级，你该对它们评什么等级呢？（转载请注明出处：李迅雷微信公众号 lixunlei0722）; 14 次阅读|0 个评论

分享但斌演讲：我对中国资本市场的感悟和对未来格局的一些看法 ... ...: 热度 13 得大自在 2016-4-11 10:49; 整理：七禾网很高兴来到杭州与大家交流，浙江人做股票投资从全国来看是出类拔萃的。今天跟在座各位交流也只是代表我个人的看法，也不一定对，仅供大家参考。我们公司投了几只股票，像茅台我们持有了差不多12年，腾讯持有了10年的时间。选择几个股票长期投资，这种方法可能大家不太认同，目前中国还是比较流行短线操作、抓热点等风格。今天跟大家不仅仅交流个股的问题，主要是想跟大家分享一下对中国资本市场的感悟。我是1992年从业的，到现在整整24年，经历了A股市场所有的牛市跟熊市，经历了所有的历史阶段。我们的风格也是慢慢形成的，早期我也是研究基础分析研究到失眠，也当过国泰君安研究所的策略师。后来到大鹏证券去做资产管理，负责上海社保、深圳社保、企业年金等，当时管理了几十亿的资金。2003年我自己出来做，2004年成立了东方港湾，目前大概管理了50亿规模。总的来说，我个人是一路地在资本市场前进，跟大家一样都是市场的参与者。我今天也是从参与者的角度来跟大家分享一下我对资本市场的一些看法，包括对未来格局的一些看法，但每个人的理解力、洞察力是不一样的，仅仅代表我个人的想法。我跟大家分享这个图片，我觉得比较有意思，我是1992年到深圳，正好是股票风波，当时的抽签表非常疯狂，很多朋友拿几麻袋的钱全国各地去扑抽签表，很多人抱在一起为了申购抽签表。我是股票风波后的一周到了深圳，我觉得这个事件是中国未来经济的一个缩影。这些人紧紧抱在一起，是为了什么？为了赚钱。在北宋，中国的经济可以占世界的70%，只要中国是一个稳定的国家，中国就非常有机会，因为中国有13亿人在追求财富。像在座的各位，星期六还来听讲座的，在全世界很少见，全世界把挣钱当信仰的也就中国人了。在这样的国家里面，做投资是非常有机会的，因为总会有社会财富承载着社会的演变。我曾经在美国看一场橄榄球赛，周六周日的时候门票是1万美金一张。里面都是很多顶级的企业家，他们周六周日都在做这些。也在那边参加过一个漂流活动，其中一个漂流向导是一个地产商。他每年有两个月的时间在科罗多拉河上划船，完全不理生意。这是他们的生活方式，但是中国人不管是什么样的阶层，都会去谈论财富。包括我自己，当然因为我职业的原因，大家都在讨论兼并重组或者那边有投资机会。不会像美国企业家那样的生活方式，当然我现在自己也非常喜欢马拉松，但是在跑步的间余也会讨论一些财富的问题。所以我觉得这个国家是非常有机会的。我觉得中国超越美国成为全球第一经济体，也是非常有可能的。因为没有一个国家的人民是像中国一样的，包括我去南极路过阿根廷，那边的华人导游说一个中国人的效率相当于3到5个阿根廷人的效率。另外我也想分享一下这个图另外的一些信息。比如说遇到经济的困境，如何去评价这些东西。就像今天的中国一样，深圳去年的房价翻了一番。今年前2个月据说深圳南山区的税收增加了50%，但是一到东北，人口流出，你看到的是另外一个结果。到底中国的密码是什么，很多人都像瞎子摸象一样。摸到耳朵是耳朵，摸到尾巴是尾巴。但到底是什么样的全貌，我觉得这个图已经反映出来了。就是中国人，不管是什么样的人，对于挣钱是非常感兴趣的，这是最核心的，所以我觉得在这样一个国家里面，是有很多赚钱的机会。在国内市场历史上救市，一次是现在，但现在还是处于救市的状况。还有一次是九三年、九四年的时候，就是那次申能保卫战8块18非常大的买单持续了近一个月，当时深交所实际上是没有钱的，他们硬把钱给加上去了，去买股票，希望这个市场能够稳定。但是我的经验告诉我，政策的底部不是底部，市场的底部才是真的底部。经历过九三年、九四年的朋友应该知道，真正的救市是非常难成功的。 2015年春节的最后一天，我和我的朋友们在成都调研和邦生物，其中一个朋友在这轮股灾前已经出来，政府救市时说这是我们这一代人最后一次发大财的机会，然后4个亿的资金买进去，融资8个亿，结果是什么？倾家荡产，没有了，跟老婆抱头痛哭。好在他给他的老婆留了2000万的私房钱。我在上海见过几个朋友，可能是国内做投资真正的大佬，不像我还站在这个台上跟大家说，他们是不说的。他也是这种想法，第一次救市的时候，大家也记得，就是出了很多的利好。周一的时候千股涨停，半个小时的时间后千股跌停。我们在一起吃饭的时候他说那个周末他发了一个东西，就说感谢党感谢社会主义，出了这么多利好。那天他就很兴奋，他就说再不救市我就死掉了，他上百亿的资产套在那里，但周一是什么情况？半个小时前千股涨停，半个小时之后就千股跌停了。我相信他最后肯定是没有了，因为当一个人花十几二十年积累了上百亿的资产之后，有一根救命稻草可以挽回，他一定会相信这根救命稻草会发挥作用，不会想到那个时候会是一个逃命的机会，肯定是抱着希望的。看当时周一涨停跌停，周二跌停，周三跌停，周四政府才给拉起来，我想他肯定破产了。后来去上海跟一个朋友吃饭，他就说这哥们破产了，头发都白了，但是他心态还不错，说可以东山再起，但是我想这已经是非常困难了。过去的20年，中国的资本市场，提供了非常非常多的机会，这些机会错过去再回来找是非常非常困难的。另外你的身体，你的综合素质，也不一定能够把握这样的机会。你从50岁再开始做起，再做20年，再做到100亿的时候，又有什么用？所以投资有一个正确的理念非常重要。即使你赚很多次钱，一次就可以让全部都没掉。我是九三年、九四年之后再也不融资了，因为那时候炒股票可以1比10的融资，就跟现在的融资是一样的。我举一个极端一点的例子，当时我在招商证券炒股票。有一个人他没有钱，但是他找了大户管理员，那个大户管理员跟他关系挺好，直接往他账户放2000万，他没有钱，却给了他2000万，最后他还赢了1000多万，但后来全没了。93年、94年基本上做融资的也全部都干掉了，所以做投资，能长时间坚持下来的都是要老老实实做人的。我还认识一个炒国债期货的，他的胆子非常大，只要有盈利就加，有盈利就加，从50万一个星期做到了一个亿，但是他知道收手，做到一个亿之后他就收手了。很多人死就死在想喝最后一碗汤，就像我九五年那样，赚了一些钱，最后一口汤都想要，结果没有喝到就死了。我们刚刚经历的几轮股灾，我们借鉴92-94年这段经验，就相当于第一次从1558下来到777的时候，相当于从5178点到3375，再起来到那个位置，就相当于到4150，下来又到4050，再下来证监会就说市场稳定了，然后又来了一轮暴跌，跌到2800多点，政府又一次救市。救市以后走到了3700，又来了一轮。第三轮暴跌开始于1月8号，市场压力非常大，但是比较遗憾的是1月8号后政策又干预了，那时候还有熔断，但即使没有熔断，也是很危险。其实所有救市政策中影响最大的是5%以上大股东不可以减持，就相当于垒起了一个堰塞湖。本来是溪流一样的，现在垒起了一个大坝，不让水流动。那应该是一点点疏导的，他没有，说1月8号可以减持，就相当于突然一下，他就冲出来了。如果政策没有及时纠正，就会出现这样的暴跌。当时我就说1月8号的时候可能会有一个大跌，然后二三月份的时候是可以抄大底的时间。所以现在二三月份也确实出现了这样一个抄底的机会，但是它跌的不透，它还是政策的博弈，不是用市场的力量。如果单纯是市场的力量的话，那就是一个非常非常好的抄底机会。当然现在政府还是在救，我不知道这个位置能上到多高，3200还是3900我不知道。但是我个人还是觉得往下的概率比往上的概率要大。很多人说反转，但是我觉得反转的机会微乎其微。如果是反弹的话，我觉得还是会有往下一波的行情。如果市场的力量真的有往下的那一步的话，那我觉得发大财的机会来了。但是如果风控做不好，越往下，力度是越狠的。从上面下来这个幅度你看起来很大，其实并不大，但是从这个位置往下走是不得了的。市场现在虽然在反弹，但其实是非常非常弱的反弹。现在像我们这样机构是非常难做的，因为不是500万不是5000万也不是一个亿，而是50个亿100个亿很难做的。想去买创业板，很多股票就只有几千万的成交量，根本没有办法去参加交易。买进去确实非常容易，但是你想出来的时候，是非常困难的，而且你只能在涨的时候出了。所以说有些行情只是看着热闹，你参与不了。而且钱多的话必须要左侧交易，右侧卖出。但未来的资本市场可能演变比较复杂，总的一个原则就是我认为市场的底部是真的底部，救市是救不出来大底的。我跟一些做期货的朋友交流发现这次股灾做期货的人比做股票的人做的好。我以前也做过期货，国债期货、商品期货。做期货的人有一个特点，就是相信市场。其实中国第一代靠投资做起来的富豪，都是做国债期货做起来的。我觉得投资比的就是洞察力，比谁看得远，看得准，敢重仓，能坚持。还有一句话，破产要趁早，不要等到我这个年纪再去破产，要东山再起就很困难了。最好30岁左右破一次产，那个时候你就知道资本市场的威力了，之后的岁月你就不会有大问题了。你在很顺的时候要小心，但是你在非常不顺的时候，要相信自己，只要认为自己还有赚钱的能力，还有洞察力，在这个市场就还能有机会。因为中国的投资市场，在未来50年还是会有很多的机会。这一次股灾影响很大，有许多次千股跌停的情况，历史上也有一次全部股票跌停的时候，那时候也是一路涨，后来政府不想让它涨了，连出12道金牌，一下就是全部股票跌停，连跌3天。资本市场离开了谁都是可以的，它有自身规律。以我几十年的经验发现，越是股灾的时候机会越大。很多国内的人，都以为我是买茅台的，其实我在全球市场上买的基本上全是以互联网为主的。我们对互联网的关注不是现在才开始的，是在2001年的时候关注的，当时就是股灾，当时我劝一个朋友拿一百万美元买3个股票，搜狐、新浪、网易。我想这三个股票只要剩下一家我们就赢了，但是比较遗憾的是，这个钱打到美林证券。美林证券她的客户经理就跟我的朋友说你千万别买这三个公司，买进会破产的。因为在美国，一个股票如果在一块钱以下，时间长了是要退市的。当时我们对国际大行的人员还有点盲目崇拜，以为他们很了不起，但实际上，比如你有一笔钱在摩根或者美林证券，为你们服务的其实跟国内证券营业部的人员是没有区别的。他们是没有专业能力的，只是为你服务的，给你提供一个信息，这个信息的参考价值是非常非常低的。当时他让我朋友别买这三个公司，然后我也没有坚持，就这样错过了一个机会。但我有一个朋友，他当时就买了网易，他说当时钱并不多，就两百万美金，网易让他赚了200倍，创维让他赚了几倍，苹果让他赚了几倍，就从两百万美金，做到了几十亿美金。当然如果有人更有能力，不断地做短线，更赚钱。但他就这么几次重大投资。实际上我个人认为，如果你有洞察力，一个是长期的大的社会变革的洞察力，市场的洞察力，产业方向的洞察力，公司的洞察力，如果你有这样一个长远的眼光，足够的耐心，你就可以靠自己的智慧，赚到很多很多钱。能够持有不动，享受巨大盈利的人，世界上是非常罕见的。一个股票，10倍以后你还敢继续持有吗？那100倍、200倍呢？所以当我错过新浪搜狐网易，当腾讯出现在我眼前的时候，我一点都没有犹豫，我在海外买的腾讯非常多，我70%左右的仓位就买腾讯，而且一直持有到现在。到现在，腾讯的回报大概是56倍，而茅台的回报是50倍左右。深圳跟杭州有一个不同，深圳那边有很多就是只买一个股票，把一个公司研究地透透的，然后赚了很多钱，有腾讯帮，茅台帮，以前还有万科帮。他会持有很长时间，是做真正的价值投资的。我的那个朋友没有买那几个互联网公司，后来涨的很厉害也是比较后悔的，后来也更相信我一点。美林的客户经理让她买默克，我说你买默克还不如买同仁堂科技，你不是求稳吗，又另外搭配了3个稳的股票：沪杭甬、深高速、宁沪高速，高速公路更稳当一点。同仁堂科技是其中赚的最多的，赚了5倍就跑掉了。一个好的企业，如果他的基本面非常扎实，即便遇到08年的金融危机，总的来说它的回报还是非常非常惊人的。所以对投资人来说，最重要的就是如何选择好的公司，这是投资胜出最关键的一点。当然现在A股的ST、重组什么的，有些人也是能做的，做点擦边球什么的，但是很多例子都告诉我们，你之前做的顺风顺水，可能最后一件事情就能让你倾覆。我们公司是2004年成立的，是中国最早的阳光私募之一。我的个人巅峰主要在2004年-2007年，我在2007年顶部的时候写了一本书叫《时间的玫瑰》。2003年到2007年我们大概赚了18倍，但公司成立2004年到2007年赚了13倍多。我们主要就买了几个股票：茅台、云南白药、烟台万华，持有之后就没有动，我们一年的换手率只有7%。就这四年13倍多，当然在2008年有一个比较大的回撤，因为我当时的理念是，持有好公司股权，跟企业一起成长，无论遇到经济危机还是行业危机还是企业危机，就像跟一个女孩子结婚了一样，无论是生老病死，我都跟他在一起。当时就是这么想的，然后碰到了2008年金融危机。我是做市场分析出身，2007年高点的时候我也判断出会有一个比较大的调整，然后就跟我的搭档说，能不能先把客户的本金卖出来，用剩下的利润去坚持。因为我们坚持了这么多年的风格，不可能去改变，但是还是要把客户的本拿出来。但是他没同意，然后我们就全力以赴地做了，然后就遇上了2008年的股灾。当时我们管理规模33个亿左右，到2008年底的时候，剩了8个亿。我还是要说，在你最顺的时候，往往是要出大问题的。2008年的时候，我们做了很多总结，反思自己还有没有赚钱的能力，还有没有对未来事物的判断能力，这很重要，如果还有东山再起的机会，如果你认为没有了，那你的事业基本上垮掉了。当时总结，第一，你买一个股票逻辑起点很重要，3块钱买5块钱卖，后来又跌回去3块钱，这就说明你的逻辑起点是不正确的，这样的股票没什么投资的价值，一旦遇到股灾，就什么都没了。如果你买一个股票，他虽然涨了，但你老是卖错，他还能再涨，这就说明你的逻辑起点是对的。其实A股市场对中国老百姓还是很好的，一个股票不会真让它没了，但是在国外，一旦被查出来资产没了、财务作假什么的，第二天开盘就能直接跌90%，之后就直接没了，再也不会出来了。A股市场，即便犯错无数次，你还是能活下去的。A股市场允许很多扭曲的、错误的观点存在，个人用这些扭曲的观念还能赚钱，这是有很大的问题的。第二是高估的问题，高估也比较关键，A股现在是不讲估值的，当年我买茅台的时候，2007年的时候市盈率最高是101倍，到了2012、2013年，茅台的市盈率变成8.8倍了。市盈率损失90%以上。这是很残酷的，但后来茅台为什么能创新高，因为它的净利润增加了近十倍。如果这是创业板，2015年我们最高的市盈率是多少，平均市盈率接近150倍，如果8年以后，创业板的市盈率跌到30倍、跌到10倍，市盈率损失多少，而且这个还是需要盈利跟上去的，盈利跟不上去，风险会有多大？当然，因为我们的持有周期都是短期化的，公募基金现在也散户化了，散户的就更加散户。公募基金80后、90后变的很快，都是把它当作一个筹码来炒，但是投资背后非常深刻的东西，大家一定要非常警惕，炒没关系，但是脑袋里一定要绷一根弦，为什么我们2008年犯了那么大的错误，就是高估的问题。如果你的持有周期只有几天或者一个星期的时间那就没有太大的关系，像我持有周期这么长（5-10年的持有周期）的话，那你就会死定了，而且如果你看到我们并没有看错茅台这支股，我们在2007年买入为什么一直持有不卖呢？就是因为我们认为这支股票是高增长的股票，虽然它确实是高增长的，但是它的结果是非常差的结果。大家有兴趣可以看看《投资者的未来》这本书，这本书在一开始就将标准石油（现在的埃克森美孚）和IBM进行对比，按我们在座各位的选择，如果在70年前将这两只股票放在你眼前，我估计百分之百大家都愿意选择IBM做投资，因为IBM在70年前就再也没有比它还性感的公司。行业的利润、行业的增速、行业的地位等各方面都符合最好的题材，但是如果持有70年，哪一只的股票回报多？是标准石油，为什么？因为IBM当时的估值透支了它未来70年，甚至100年的利润。标准石油当年是10倍多市盈率现在还是差不多，它用70年每年分红，它的回报远远超越IBM，即便IBM成为了最伟大的企业，所以我们可以看到高估是多么可怕。现在我们的A股市场因为持有周期很短，只有几天、几周、几个月，不用考虑那么多，反正资金在不断地周转，某一个热点一起来大家都冲进去，当它散了大家又撤出来，比如说无人驾驶，到底产生多少利润我们并不知道，反正就是一个想象。这个热点轮完以后再有新的热点，比如充电桩来一把等等，但是最后产生了多少的利润并没有人去计算。投资是一件很严肃的事情，今天我和大家交流，当然我的观点可能不一定对。茅台是水和粮食酿造的，毛利90%多净利50%，你明知道这东西很赚钱，但是你还是模仿不了，金矿会有挖光的一天，但是只要中国的白酒文化不变，它就会像液体黄金一样永远地流淌，大家可以去看沪港通买的最多的就是茅台。我去过美国几次，在哈佛的时候和美国的几个基金经理交流，一个是在1万多亿美金的企业，另一个是在600亿美金的企业，在1万多亿美金企业工作的基金经理自己管理了1000亿美金，他说去年自己全美前十名，其中一只重仓股是茅台，茅台给他带来了很大的收益。投资是一个世界性语言，再好的东西也是全球分享的。另外，我们公司这12年的复合回报率，国内是24.47%，海外的大概在25%左右，总得来说还算经得起了考验。这是由摩根士丹利提供的数据。我想和大家分享的是在股灾的时候，我们在2013年海外投资回报是99%，整个资产翻了一番，投资了奇虎360、特斯拉、苹果等。我们买奇虎360的时候正好是中概股股灾的时候，因嘉汉林业造假保尔森亏了几亿，导致认为中国公司造假所以纷纷抛售中国股票，而奇虎360是被做空机构出做空报告最多的一家公司，我们在18块钱的时候买了奇虎360，后来跌到13块钱，当中概股的危机过了以后，这家公司从13块钱一直涨到了130多块钱，我们大概是在100多块钱的时候卖掉的。机会总是有的，当你错过互联网泡沫的时候，后面还是有机会的，如果在2006年12元买了腾讯也是差不多有56倍的机会，如果腾讯又错过了那也还有机会，在2012年中概股暴跌的时候，所有股票都下跌，只有唯品会不跌。现在我用了一些数据监测系统，在我的电脑屏幕上正常的时候会有50-60支股票的显示情况，但在千股跌停的时候，也就是股灾时屏幕上就一只股票——齐星铁塔，它一直显示着买入信号，而且是持续地、非常强势地买入，股灾其他股票都跌停了，就这支股票非常强。我们用很多参数做了一个大数据的东西，当时如果有中概股的数据这支股票就相当于唯品会，后来当中概股反弹的时候，它在两年不到的时间里从4美金涨到了230美金左右，所以投资最重要的还是你能不能找到它，你有了商业洞察力、行业洞察力那就能买到这些股票，而且有时候就算是买5%、10%也能够赚到很多钱。我比较喜欢和大家分享腾讯的案例，我们大概是在2006年12块的时候买入腾讯的，总得来说持有到现在。但是我们跟数据跟得比较紧，在2011年-2012年，微信还没有出来的时候，我们判断它的游戏业务有可能会放缓，所以当时做了一个卖出的决定，这也是吸取了2008年的教训，后来等到微信出来后我们又买进了，因此我才说从总得来说我们持有腾讯到现在。有一篇文章写的很好，叫做《马化腾给我们上了一堂金融课》，在座的各位你们是否愿意去跟董事长交流，董事长告诉你们的信息，你们是否会当作第一手资料非常信任他。我自己投资那么多年，在牛市的时候董事长告诉你的第一手东西有可能让你赚到很多钱，熊市的时候有可能让你亏很多钱，你跟董事长关系越好就死的越惨。在这个过程当中，因为我们深圳有个腾讯帮，买了很多腾讯的股票，一些人是在2008年的时候把股票卖掉的。对于一个投资家来说，金融危机不怕，你敢坚持，但是当一个公司的大股东或者董事长告诉你，他自己在卖股票的时候，那就要警惕了，我身边很多朋友都是在2008年卖的，为什么会在2008年卖？因为他们都被金融危机吓死了，另外一点是马化腾自己也在卖股票。我有一个朋友得神经衰弱了，不能对他提腾讯，因为他原来买了很多的腾讯股票，他在4块钱的时候买的，但是在7块多的时候把它卖了，卖了以后很少有人说自己看错了然后在12块钱买回来，比如我在3-4块钱买的，在7块钱卖了，卖了以后在跌到5-6块的时候再买回来，但是人一般是不太会认错的，因为人性摆在那里，7块钱卖以后在8块钱不会认错、甚至到了12块、20块、30块，到了30块以后才会后悔自己看错了，这时候再买回来也是很难的，通常就是与这个企业绝缘了。有一次我到东部见几个朋友，他们说最懊悔的股票就是腾讯，我问他为什么？他们说当年跑到深圳考察了腾讯上上下下，考察完以后他们觉得非常好，后来他们到了酒店吃饭的地方碰到了两个印度人，那两个印度人说腾讯不行，然后他们听到别人说腾讯不行就犹犹豫豫地，最后就没有买，所以现在一提腾讯他们就生气。实际上我认识做投资的最有钱的一个朋友，现在他持有腾讯大概有1亿股，因为他一股都没有卖过，一路持有腾讯也不容易，之前不说了，2012年我们当时再加买腾讯的时候当时也有犹豫，因为我们那时候认为微信可能会分拆上市，如果真的分拆上市那持有腾讯的股票就惨了，但是幸好最后没有分拆上市。另外我也想跟大家分享一个产业变革的思考，大家可以看李嘉诚和李泽楷的例子，我们可以说李嘉诚是全中国甚至全世界最伟大的商人之一，你一看到他两年前卖中国的资产，当时一个教授说不让李嘉诚跑，去年李嘉诚开始把公司都离岸化，我们看现在香港的情况，可见李嘉诚是多么具有远见的人。实际上做投资家和做企业家是一样的，就是比谁看的远，看得远才能提前几年做大的布局。大家可以看到李嘉诚看的就非常的远，而且他的最主要行业是房地产、港口，房地产商是过去38年改革开放获益最多的利益阶层，而且也是分享了中国大蛋糕的阶层，在福布斯富豪行榜里房地产板块的富豪非常多，而且李嘉诚有个特点，他在北京、上海、深圳的地都是最好的地，即便是这样的人他还有港口，深圳的盐田港是他的，这个最好的港口是他的，而且又是稳定的。即便是这么两个行业都没有他儿子不犯战略性错误获得的资产多，如果他儿子在腾讯的220万美元不是在两年以后以1260万（仅仅赚了6倍）就把腾讯卖了，他用15年的时间，只需要持有腾讯不动，他的资产就可以超过他老爸一辈子的努力。因为商业变迁，过去很多房地产的商业模式是几万家在竞争、在分食，但是互联网不一样，就那么一到两家。此外，你可以看像无人驾驶、谷歌，因为我们在海外也买了像谷歌、亚马逊这样的公司，我们A股市场炒的很热的无人驾驶，真正的无人驾驶有可能成功的是谷歌，想象一下，如果谷歌的无人驾驶成功的话就相当于苹果改变了手机工业，苹果把传统制造业变成了新的商业模式的公司，它吃了这个行业90%多的利润。如果谷歌能够把整个汽车工业、制造业全部打垮，变成无人驾驶，全世界就那么几家公司，比方说像谷歌、特斯拉、苹果，假设这三家公司把全世界的汽车工业统治了，大家可以想象这个公司会有多大，所以现在的商业模式完全的颠覆了，过去的商业模式，像美国烟草垄断了90%的市场，但是它触犯垄断法就给分拆了，但是未来是很难再分拆了，就像腾讯一样会越来越大。我们现在还是做了一个金融管制，像在微信支付这一块，打个比方绑匪把一个人绑架了，他把手指头一砍，转账一转就能把这个人的钱转走，现在又有人脸识别。如果能随意转账的话，如果只要用手或者人脸就可以全世界做生意了，那么只要用头就能把钱随意转走了。那么，利用微信或者淘宝这个平台，这样的商业模式会侵蚀传统银行的利润，在巅峰期银行的利润大概在2万多亿，有10%被分到了腾讯、阿里巴巴和百度，这是一个不得了的利润，这就是时代的变化。所以我们应该把钱放到什么样的商业模式里面呢？就要放在类似这样的商业模式里面，我觉得投资就是个持续学习的过程。我在中欧毕业以后去听一个台湾教授讲平台经济，我们中国人喜欢做研究，但是特别像我们直接做投资的很难去做理论的研究，只是一种感性的认识，当教授在讲课时候的三张表出现以后，我就觉得这个表非常有价值，这个表给我了很大的贡献，让我在化妆品上赚了好几个亿，软饮料上赚了差不多10个亿。我2009年看到这个表以后，一看化妆品行业回报率最高，当时A股市场化妆品只有一个公司（上海家化），在看到这张表以后我就去调研上海家化，然后就买进了上海家化，我从买进一直持有，直到葛文耀先生离职。还有就是软饮料，熟悉我的朋友都知道我在2012年时买了很多的白云山，当时叫广药，我是在香港重仓买的，大概在7-8块的时候买了近5000万股，一直到38块钱我们都没有卖，我们是在38块钱拐过头以后才开始卖的。在香港市场广药都属于蓝筹股，都算大型股票了，当拐头想卖的时候非常难卖，少的时候一天只有几千万的成交量，多的时候也就一个亿，而且不可能一天的成交量都是自己的，如果你一卖，股价马上就下来了，所以香港的成交量一般的机构是不敢买小股票的，因为它没有流动性，如果你进去，万一看错了想出来基本上是出不来的。我有几个朋友在玩小股票，成为了第一、第二的大股东，但是却出不来了，它一天的成交量只有几百万根本无法出来。我们的A股其实对大家是非常好的，像茅台前段时间才几个亿的成交量，垃圾股几十亿的成交量，小股票也有很大的成交量。在海外做投资我的体会就是越做越小气，但是A股却好像越做越大胆，不过现在具体的我也不怎么清楚，经过这次股灾以后我了解了浙江一些做的比较出色的朋友，看了他们写的一些东西，我想可能有些人也在这轮的股灾遇到一些挫折，他们也在反思。我觉得投资就是一个不断学习和反思的过程，另外这是1992到2006年的，这几十年的数据还是非常有说服力的。我们A股市场的人喜欢炒垃圾、重组股，我觉得这些早晚都会改变。我们主要还是思考行业天花板，商业模式盈利能力以及管理层，我们公司成立那么多年，盈利方面，我个人的体会是轻资产、高盈利，有很强护城河的公司才能真正赚到大钱。另外还有估值，当然估值方面在座的各位不见得像我们一样深入地思考或者比较，因为我们特别喜欢用终点估值法，在估值方面现在A股市场还是存在挑战的，此外我们也从2008年慢慢地总结出来还是需要更加分散的，因为过去我们只是集中在几个行业，现在我们行业选择更多了，而且过去我们持仓只有4-7只股票，现在我们可能更多的会持有20-30只股票，另外也需要去看长期的逻辑。我分享一下对未来的一些看法，也有些观点需要纠正一下，因为很多人微博上跟着说我看十年牛市，这个“十年牛市”是我在2012年写玫瑰底的时候，那天跌到1900多点的时候，当时我认为市场的A,B,C已经走完了，这是一个历史大底，走完之后会是一个非常大的十年牛市，甚至是更长远的牛市，到目前来说这种可能也还在，只是会有些变化。我们去看美国1942年是这个时刻，1942年之前锯齿型的和中国很像。1942年之后就变成另一个样子，我们可能说这个位置下来以后到了1800点或者1900点再上涨，然后再展开牛市，但是这个并不是非常明确。我们现在看短期是这样的情况，美国长达100多年的情况，在美国几个主要的阶段，1942年到1966年，当时我看1942年有很多相似的地方，一个是马歇尔计划，就和我们现在的一带一路一样，还有一个军工，另外当时部分股票的市盈率高达70倍、80倍，包括确认了美元为国际货币的地位，跟现在中国还是有很多像的地方。另外就是滞涨期，很多人会问中国会不会滞涨，如果真的滞涨的话我们A股市场会面临很大的问题。另外在1983年-2000年这个时期，收购兼并比较多，像我们现在A股收购兼并非常多，基本上涵盖一大半公司都有收购兼并。此外，互联网兴起，有很大的转变，股市也上涨数倍，另外长期资金进入股市，现在实际上面临一个问题，中国的经济过去靠间接融资推动，工业和房地产基本上到头了，需要靠直接融资来推动，像日本和美国一样推动中国的增长，所以直接融资这块，不管有没有注册制，一定是会有很大的变化。2014年时我给了这样的一个判断，当时的中国和1942年的美国对比，一个是产能过剩，依赖新经济，一个是工业革命，不同的革命期阶段，还有就是国际货币化的过程，下行的利率环境，现在低增长，如果滞涨就很麻烦。未来股市会怎么走？在2015年1月初时，我参加了一个私募交流的活动，当时我用了三页PPT，其中我打了一个问号，这波怎么走，当时我按照玫瑰底的想法，既然当时我看的牛市，如果是看牛市的话，当时打问号这波的想法就是创新高，突破6124点才叫牛市，所以说我当时打问号的时候我想这波会到哪里，我举一个很简单的例子，我在2015年6月初的时候约了朋友喝下午茶，结果早到了就去洗脚，我发现洗脚工一边在给我洗脚一边在看股票，我记得当时她看的是张江高科，然后几个人在互相交流自己赚了多少钱，那时候我就想市场快完蛋了，因为我做了那么多年的投资，风风雨雨、起起落落，大牛市、大熊市都经历了好几轮，凡是在这种时候是一般就是风险非常大的时候。所以我们吸取了2007年、2008年的教训，在那个时候做了轻仓的准备。我们公司成立一直到5000点都是满仓的，但是就是这一次（2015年6月）我们的仓位卖了90%，我虽然认为“玫瑰底”是看对了，但是觉得长期的方向可能看错了，可能当时整个都是A，后来是B，现在才走了C。在1992年股市成立的时候才几个亿的成交量，去年都到达过2万亿，这个量把中国能动员的量全动员进去了，这么多年的能量转换，从顶部的能量转到底部的能量，一个需要幅度，再一个需要时间。而且中国经济高速增长37、38年会不会在这里到头了呢？如果像日本一样持续衰退，我们的市场会怎么走？我们中国从来没经历过这种岁月。去年我看了江平先生写的一本书叫《台湾股市大崩溃》，当时台湾的市场是从12000点跌到2000点的过程中，台湾经济是高速增长了40年，当时台湾在12000点的时候和我们现在A股市场的股民想的是一模一样的，大家有兴趣的可以去翻一下那本书，当时有个说法“市愚率”，当年台湾在高峰期的平均市盈率是100倍，我们经历了4轮股灾了，我们A股市场的中位数有个表，创业板的中位数还是86.6倍，中位数比平均市盈率更重要。每一个泡沫为什么维持总是有它的理由存在，就像我们有些同行写的，他说创业板是坚硬的泡沫。另外虽然注册制推迟了，但是总的来说这非常关键，因为在过去的24年中是需求大于供给，包括现在的新股还是这样强势。我觉得股票市场有两个最基本的原则，一个是估值，估值太高会产生泡沫，而估值泡沫本身就有风险，第二就是供求关系，过去20多年所形成的一有股灾暂停新股，在未来我觉得再暂停可能性比较小，新股发行的速度，现在排队的700多家，每天发一家就要发三年，问题是发完以后还有。现在市场那么高的估值，想上市的企业无穷无尽，我在2015年6月18日参加达晨创投的年会活动中有一个发言，那时候我说A股一定会经历一波1987年的股灾，因为市场的高估值，当时创业板的估值高达150倍左右，以10倍的估值买入，企业上市150倍卖掉，这个利润比卖毒品还高，包括中概股回归，想在包括在香港上市的一些公司也要私有化，这些公司股票要上A股借壳，因为这些股票在香港卖很便宜，而在A股的估值很高，但是这是短期的，一定会有修复的。另外我也说了5000点左右是高点，神创板将成为历史，当然虽然成为历史了，但是它弹性还是很足。中国的A股市场在从高点往下走的时候，会跟台湾股市从12000点到2000点的过程一样，而A股市场成交量这么大，我相信跟台湾是一样的，每一次反弹，像梅雁吉祥、特力A这些妖魔鬼怪就出来了，最近的一波小反弹又有50%的股票出来了，我们的赌性就是这样。我在2015年8月时候说道，去泡沫比去杠杆更残酷，新手死在山顶上，老手死在抄底上，就像我的几个朋友一样，本来股灾之前都出来了，然后又进去了，把整个身家给输光了。现在的A股还是处于去泡沫的阶段，因为泡沫还是很重的，我们说去泡沫多残酷，大家有兴趣可以看一下希腊国家商业银行，在2007年的时候这个公司的578，现在是6毛钱。曹仁超先生刚去世，他有一本书大家也可以看一看，他在香港金融危机的时候买了一家公司，这是个蓝筹股，这个公司已经跌了90%，在跌了那么多的情况下风险应该很小了，但是他买了以后又跌了90%，所以说去泡沫是很残酷的。但是你只需要做一个动作——合理的资产配置，那你就大赢了，特别是对于掌握了很大财富的人，只需要做出这样一个专业的判断就行了，这才是真正大类资产的风险控制。早期我可能不太理解，但是实际上真正地做资产管理是从配置上赚到钱，这是我现在才理解的。此外，我们现在面临一些短期的问题，一个是国家的救市，两万亿接手，还有5%以上大股东不能减持，本来在1月8日减持禁令我们判断会来一下，虽然有这么一下，但是因为大股东3个月内减持股份不得超过1%，那么在4月份可能又会有新的一轮政策出来。现在因为股灾上涨一倍欢乐持续不了太多，下跌了50%就积聚了所有的怨恨，往往是在跌50%的时候沉渣泛起，越是错误的言论就越能占据主流，其实下跌那么多，反弹是很弱的，而且还动用了国家的资金。现在做投资难度在哪里，你不知道上涨是国家队买的还是谁买的，因为这是非常难做的，可能钱少的还好点，钱多的时候是非常难做的，我与一些管理上百亿资产的同行交流，现在是非常难做的，现阶段的上涨到底是被动的还说主动的都不清楚，无从下手。当然我觉得也有可能反弹到3200点，但是这3200点是什么力量推动的很难去猜测，即便是到了3200点，这样的幅度也是很有限的，不过做短线的话这幅度应该是够大家做的，它比较有韧劲，但是实际上很多问题都没有集中解决。我们去看纳斯达克PE的情况，大家可以看到它在经历股灾之后，它的PE基本上是30多倍，而现在我们的情况，我觉得是比较遗憾的，经历了3轮股灾了，我们中位数的估值创业板PE的估值是86.8倍，中小板PE估值是63.6倍，主板是36倍，这是很贵的估值，所以我觉得它走不远，很难有大的机会，就是场内资金的博弈，而且经历了几轮股灾还那么贵。在整个大的下行环境中还是有些盈利增长的行业，我们可以看到有些行业增速还是比较快的，像传媒、通信、医药等，另外像A股的利润也可以看到，传媒、旅游、医药等逆市上涨，这都是转型的效果。当然全行业的利润增速也是在下降，这迹象并不是特别好，即便像日本那样长期衰退，我们也希望找到像丰田汽车这样的公司，实际上对于投资来说，无论是好的还是坏的经济环境，都能够找到好的公司，就像2001-2004年我们找到了像茅台、云南白药这样的公司，即便是在大熊市中它们的盈利增长也是往上走的，在熊市中一个更好的策略就是让投资标的更集中、更明确，这才是更好的选择。这是过去几年中国A股市场一些大的玩法，总的来说目前是到了这样一个阶段，我相信即便没有注册制供给还是会增加，包括前几天我看到证监会的公布说战略新兴板在研究中，所以说我觉得供给会继续增加。此外，场外的企业也有多种的上市手段，我们可以看市场未来的变化，另外我们看增长比较快的行业，比如像娱乐、电影行业的增速还是非常可观的，万达院线我们关注过也买过，但是股灾之前我们也卖掉了，像万达院线虽然高估一点，但是整个A股市场有时候只能高举高打，还有就是人口老龄化对医药行业的需求、还有虚拟现实、云计算、工业自动化等都是各位比较关注的，另外还有在线教育，像我们在海外买的好未来、专注于K12的这样的一些企业还是非常好的。（来源：七禾网）《声明：本文言论不代表《市值管理俱乐部》观点，也不构成任何操作建议。请读者仅做参考，据此入市，请自行承担全部责任。市场有风险，投资需谨慎。《市值管理俱乐部》致力于中国市值管理等领域深度好文精选、精读。推送文章如有侵权，敬请联系我们进行删除，联系方式：微信szglclub）; 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分享 ZT人大金融研究所：2850是A股长时间低点 4700点有压力: 热度 9 坚持到底 2016-1-9 21:34; 财联社9日讯，中国人民大学金融与证券研究所发布了中国资本市场研究报告（2016年度）。报告认为，2015年8月的最低点应该是回落低点的极限位置，真出现的概率不大，上证指数2850点，创业板指数1800点，则是可以“放心大胆”买入的。最近的一个压力位置就是4000点，第二个压力位置是4300，第三个压力位置是4700。; 661 次阅读|4 个评论

分享做大人民币资本市场的又一动作: 热度 16 martian 2015-12-26 11:15; 上交所今日表示，其持股40%的中欧交易所将尽快推出以A股为基础的存托凭证（DR）产品，积极开展D股研究，推动国内优质企业或德国在中国有大量业务的先进制造企业在中欧所发行人民币计价股票（D股）。 10月29日，上交所、德交所和中金所在北京签署协议，按照40%、40%和20%的持股比例成立合资公司“中欧国际交易所股份有限公司（中欧所）。11月19日，中欧所在德国法兰克福开业，至今运行已有一月余。作为人民币国际化的重要路径之一，中欧所的当下目标被设定为“让更多的境外投资者了解、参与离岸人民币证券产品交易平台，成为中国资本市场的境外推广人”。上交所在今日发布的新闻稿中称，自中欧所开业以来，境外金融机构反应积极，将积极拓展境内外机构参与交易。中欧所下一步将紧密结合产品开发与市场营销工作，重点推动中资机构，尤其是国有五大行参与中欧所交易。据上证所介绍，截至2015年12月17日，中欧所产品成交总金额达2.66亿元人民币，其中ETF基金产品成交额为2.62亿元，整体成交额高于欧洲其他交易平台中国相关产品同期交易总量。特别是在12月1日IMF正式宣布将把人民币纳入SDR后，中欧所当天交易量创新高。此外，首月交易还表现出两个特点：一是投资者较为偏好沪深300指数;二是成交额波动较大。新闻稿还指出，随着人民币国际化的逐步推进，中欧所未来将面临更多的市场机会，具有较大潜力。目前，中欧交易所的业务产品范围包括ETF、债券和存托凭证（DR）等。其中，ETF产品准备充分，已有十多家国内外金融机构计划合作发行若干只ETF产品。后续，中欧所将持续推进后续产品上线。在丰富基金产品种类的同时，加快政府债券发行进度，尽快推出以A股为基础的DR产品，积极开展D股研究，推动国内优质企业或德国在中国有大量业务的先进制造企业在中欧所发行人民币计价股票(D股)。眼下中国正在大力推动人民币国际化和资本市场开放。据新华社报道，证监会副主席方星海今日表示，明年证监会会在对外开放方面推出多项举措，深港通应该会推出。明年要积极发展证券交易所股票市场，丰富市场层次，建立战略新兴板，明年一定要推出。; 729 次阅读|3 个评论

分享香港股市偏空: 热度 4 gordon 2015-12-3 05:15; 纳入SDR可以部分解释为什么尽管估值便宜，恒生的表现却仍然差强人意，尤其是相对于中国A股。人民币SDR入篮，以及正在进行的资本市场改革，将意味着中国股市对于外国投资者的准入将逐渐放宽。因此，香港作为中国的投资替代品的角色正在逐渐消退。同时，香港市场本身的经济面临困境，尤其是它的昂贵的房地产市场面临的阻力将在利率上升的环境下加剧。恒指已经运行到一个非常强的长期阻力位置 ***************************************************************************** 实际上，深圳是可以把香港的钱吸过来的有一个城市理论 ***************************************************************************** 如果香港被新加坡与上海超越，那可能只是面子上的问题，但如果被深圳全面超越，那将是一次滑铁卢式的溃败。区域经济发展规律表明，在一个城市群内部，第一名与第二名往往存在着结构性的差距，这将直接影响资本、人才与产业在这个城市群的布局。香港如若失利，将可能沦为珠三角的二线城市。 ***************************************************************************** 宫斗大戏北京、上海、香港、深圳懂了，就懂；不懂就算了; 344 次阅读|0 个评论

分享 ZT：微信“不废话，通俗解读中央政治局430会议精神。: 热度 25 qyangroo 2015-5-5 02:22; 1、把中国投资过剩的生产能力，通过“一带一路”释放到国外去。 2、把中国如饥似渴的消费能力，通过“自贸区”吸收到国内来。 3、把中国盲目乱窜的巨量货币，通过“股票市场”转移到实体去。 4、把中国无处可去的外汇储备，通过“亚投行”投资到同盟国去。 5、把不能适应全球一体化竞争环境的企业都引导到资本市场锻炼去。” 6、把巨量的政府债务和企业债务，转移到后知后觉的股民身上去。; 个人分类: 杂谈|746 次阅读|6 个评论

分享转载：我们需要一个什么样的资本市场—经济转型下的资本市场使命 ... ...: 热度 4 黯影 2013-8-6 22:14; http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/yjzx/zbscycx/yjbg/201307/t20130724_231742.htm 亮点在于那拉风的70个注。之前转载过作者的另外一篇，可以结合起来看，有鞋重复的地方。祁斌：未来十年中国经济的转型与突破 http://www.aswetalk.org/bbs/blog-1736-18718.html ============================================================================================== 我们需要一个什么样的资本市场 ——经济转型下的资本市场使命中国证监会研究中心主任北京证券期货研究院执行院长祁斌 2013年7月23日　　今天我选取的题目是“我们需要一个什么样的资本市场”，但并不想就资本市场而谈资本市场，而是想把它放在未来若干年，中国经济社会发展和转型的大背景下去讨论，和大家共同探讨一下，我们希望有一个什么样的资本市场，能够为我们的经济、为我们的国家，起到一个什么样的作用。为什么？因为资本市场已经是中国经济的重要舞台。2012年，中国上市公司与规模以上企业的盈利之比达到43%，截至今年6月底，中国上市公司总市值与GDP之比达到35%，未来这些比例还会上升；在《财富》发布的2013年世界500强榜单中，共有95家中国企业上榜，其中绝大部分都是上市公司。任何人，都不可避免地要跟这个市场直接或间接地打交道，因为你要跟中国经济打交道。在未来的中国经济社会活动中，这个舞台的重要性只会愈发显现，有一点像我们生活中的空气和水。因而，推动资本市场的健康发展，也不可避免地应该成为我们在座各位共同的使命和职责。　　邓小平与华尔街　　我最近在读一本书，《邓小平时代》，郑重推荐给大家。这本书的内容非常厚重，它通过对一个历史人物邓小平的描述，回顾了中国过去30年改革开放的历史，而且不仅仅是30年，可以说是中国过去将近100年从屈辱走向复兴的过程。尽管我们在座的各位同志很多都是过去30年历史的亲历者，但是从一位研究中国问题的外国人的视角去全面梳理一遍这段历史，对我们仍然不无裨益。尤为重要的是，历史是很难割裂的，它往往具有很强的连续性，回顾历史有助于我们更好地研判中国的未来，有助于我们更好地推动中国经济社会向正确的方向前行。　　这本书里有一个很不起眼的细节，给我留下了非常深刻的印象，我特地摘录在这里，与各位分享。1974年，邓小平第一次复出，代表中国参加联合国代表大会。在会议期间，“星期天，邓小平在纽约的行程有一些空闲时间，手下人问他想做点儿什么，邓小平干脆地说：‘去华尔街看看。’在邓小平看来，华尔街不但是美国资本主义的象征，而且是美国经济实力的象征。他具有一种寻找实力的真正来源并理解这种来源的本能，华尔街在星期天都关门歇业，邓小平还是让下属把他带到了那里，这样他至少可以对此地有一个印象。” 　　1974年的中国，正处于文革期间，高度封闭，绝大部分中国人对华尔街闻所未闻，当时的意识形态方面也处于高度禁锢的状态，去资本的象征华尔街看看无疑有一点离经叛道，但邓小平却坚持要去。为什么？该书的作者，哈佛大学的傅高义教授认为，邓小平凭其惊人的直觉洞察到，美国之所以能以强大的经济实力傲视全球，其背后最重要的推动力之一，可能正是来自于这条长不足500米的小街。　　将近20年之后，1992年，邓小平在其政治生涯的最后一次重要活动南巡时，讲过这么一段话：“证券、股市，这些东西好不好，有没有危险，是不是资本市场独有的东西，社会主义能不能用？允许看，但是要坚决地试。看对了搞一两年，对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。”他的政治勇气和判断力，使得当时刚刚踉跄起步的中国资本市场坚定了前行的方向。　　再过了一个20年的今天，中国经济最重要的公司在这个市场挂牌上市，每天中国社会大致有一亿人在这个市场进行交易，每个人身后是一个家庭，这个市场的涨跌影响到中国社会近1/3人口的财富和福祉。无疑，今天的中国资本市场已经成为中国经济和社会的主舞台。　　今天和大家交流的内容，我想分成三个部分：第一部分，谈谈对于国际国内宏观经济金融形势的认识；第二部分，就正在推进的中国资本市场的改革与发展谈一些个人的体会；第三部分，探讨一个比较大的话题，大国的兴起与衰落，并由此探讨中国社会未来中长期的发展。　　第一部分：我们生存的世界和时代　　2011年底，在一次内部的论坛上，我做过一个发言，后来论坛的主办方根据录音整理了文字稿，我起了个题目叫《中国经济的围城与穿越》，网上可以搜到。当时对国际国内形势做了一些研判：一是欧债危机，用了一个“糟”字，没有最糟，只有更糟；二是中东局势，用了一个“乱”字，没有最乱，只有更乱；三是中国面临的国际环境，用了一个“险”字，没有最险，只有更险；四是中国经济转型，用了一个“难”字，没有最难，只有更难。一年半后的今天，有些情况被不幸言中。　　英雄迟暮的欧洲　　一年后的欧洲形势怎么样了？我选了几张关于欧洲的图片，因为图像给人的印象超过语言的很多倍。第一张是我们去年年底到意大利访问时，在米兰的街上邂逅了罢工的人群，发现他们优哉游哉，“胜似闲庭信步”，你实在是很难想得起来，这是一个深陷危机的国家，不禁感慨，欧债危机至少暂时无解；第二张图片上是卡梅伦和默克尔在对话，卡梅伦的心情很矛盾，一方面他应该庆幸他的前任的前任做了一个英明的决断，英国没有加入欧元区，另一方面他仍然面临一个非常艰难的决策，英国要不要退出欧盟，而如果英国退出欧盟，欧洲的一体化进程将再遭重创；第三张图片上是美丽的地中海小岛，这个风景如画的国家叫塞浦路斯，近期濒临破产，正在成为欧债危机中倒下的最新的一块多米诺骨牌。　　我们一直认为，欧洲的问题是多个维度的。首先是高福利主义，高福利主义的真正问题不是增加了社会的成本，而是上去了就下不来；其次是欧元问题，欧元问题的本质是大锅饭问题，建立过计划经济的人们都知道大锅饭最终会带来没有饭吃；而从中长期来看，欧洲真正的、最大的问题是全球化时代的竞争力衰退。欧洲的传统优势产业如汽车，一方面因成本过高而面临新兴国家的冲击，另一方面，囿于自身经济体制和金融体制的非市场化，创新能力又无法与美国抗衡。欧洲问题的出路，可能只有较为彻底的市场化改革并实现对外开放。但我们看到的现实却往往恰好相反。在今天的欧洲，任何福利的降低都遭遇大规模的抗议，任何来自新兴经济体的并购都遭遇百般阻挠。在世界大家庭中，曾以文艺复兴和工业革命领先于世界的欧洲，似乎步入了英雄迟暮的不归之路。　　不幸的中东　　今天的中东依然乱象丛生，从穆巴拉克，到卡扎菲，再到阿萨德，托尔斯泰说过，“不幸的家庭各有各的不幸”。中东的不幸，至少给我们两个启示。第一，中东为什么与现代文明错失交臂？在历史上，阿拉伯民族曾是一个优秀的民族，曾经开启了代数学和三角学等科学学科。但在近现代史上，与西方世界远隔千山万水的东亚，日本开始了明治维新，韩国取得了惊人的现代化成就，中国在经历了洋务运动失败和诸多社会实践后最终也走上了改革开放的道路，而与欧洲仅有地中海之隔的阿拉伯世界似乎一直未能驶上现代化的航程，这可能与其发现了丰富的石油矿藏不无关系，即所谓“资源诅咒” 。第二，文明的进步往往是整体性的和渐进式的，一个国家的文明水平很难在一夜之间实现跃迁。穆巴拉克年轻的时候是个改革者，不幸的是他干了四十多年，老百姓不干了，把他赶下了台。选上来一个穆尔西，悄悄地还是想搞独裁，老百姓又上街了。今天的开罗，和三年以前没有太大的区别。近日，穆尔西的下台和军政府的上台为中东乱局增添了一个最新的注脚。　　观察近年来的国际经济金融形势，还有一个无法回避的主题词，叫做“疯狂的货币”。2008年后的世界，围绕着货币，演绎了一场“你方唱罢我登场”的博弈，先是美元的量化宽松，接着是欧元几近崩溃，再到最近日元的无限量化宽松，货币贬值的竞赛似乎方兴未艾。　　2011年底，北朝鲜的权力更迭，引发了世人对东北亚局势的关注，过去一年中，我们发现，中国周边的环境，首先是黄岩岛，然后是钓鱼岛，然后是核试验，树欲静而风不止，没有最险，只有更险。在某种意义上，随着中国经济的崛起，迅速改变了世界地缘政治的版图，在可预见的未来，国际环境的困难局面或将成为常态，对崛起中的中国，这是无法回避的“成长的烦恼”。　　纠结的中国　　中国经济在过去30年中取得了非凡的成就，按照诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨的说法，世界上还从未出现过如此大规模而又持久的经济增长。我们目力所及的范围之内，大部分能生产的东西，中国几乎都成为世界第一，手机、电脑、DVD、电视机、洗衣机，等等，产量均居世界第一。中国成功地从一个落后的农业国，成长为“世界工厂”。我们这一代人，经历过贫穷的年代，感受到了过去30年物质生活爆炸式的增长。这让我们想起了狄更斯的一句名言，“这是一个最好的时代”。　　但也正如他的名言所警示的那样，事物往往有它的另外一面。今年以来，突如其来的雾霾使大家不知所措，在2013年的第1个月中，北京没有雾霾的日子只有五天。但天气糟糕的远远不只是北京。2011年世卫组织对全球近1100个城市空气质量进行了排名，北京排名1035位，进入排名的31个省会城市中，海口排名最好，名列第814位。　　近年来，中国创造了一个流行词叫做“纠结”。今天的中国，可能最不缺的就是“纠结”，它几乎成为我们时代的特征。我们很容易在一个产品——iPhone5中观察到这种“纠结”。2012年9月，这一边，我们看到中国社会热烈追捧刚刚出炉的iPhone5，在上市的第一天就抢购一空，于是很多人会不远万里飞到纽约去抢购，新浪上有一张新闻图片，在纽约苹果的旗舰店门口排队的人群里，中国人超过了1/3，这张图片的标题叫“iPhone5在纽约开卖，美国因华人而笑了”；那一边，在同一个月，我们看到，生产iPhone5的富士康，其在太原和郑州的厂区接连发生骚乱。这个纠结的背后是中国在世界产业链中严重缺乏谈判力。在iPhone5近400美元的价值链中，富士康只拿到不到7美元的加工费。郭台铭是个资本家，富士康的管理也无疑存在着很多问题，但一个更加尖锐的事实是，其在全球产业链中仅有这样的谈判力，即使郭台铭变成活雷锋，大概也不够分的。而我们大部分的企业，在世界产业链中的谈判力，远不及富士康。　　同样不缺“纠结”的，是2012年的国庆黄金周。这一边，我们看到中国人民兴高采烈地涌向全国各地的旅游景点，以及世界各国的购物胜地，几乎使中国的黄金周成为了世界的黄金周；那一边，我们也看到，高速公路拥堵、车辆排起长龙，海滩上遗弃的垃圾须以吨计量，在风景名胜因为排队加塞而拨刀相向，如此等等。这个时候有人去问大家“你幸福吗？”，难怪会有人说“我姓曾” 。这个纠结的背后，凸显了迅速前行的中国社会遭遇到的各种问题，基础设施亟待改进，道德水平亟待提高，还有社会激增的期望值与经济社会的进步速度之间可能产生的落差。　　中等收入陷阱之谜　　这种落差，或许能帮助我们理解经济学上著名的中等收入陷阱之谜。所谓的中等收入陷阱，指的是当一国的经济水平发展到人均GDP达到3000-4000美元之后，往往会进入一个矛盾多发期，比较典型的国家有阿根廷、马来西亚、墨西哥等等。其中，最有名的是阿根廷。100年前的今天，1913年，阿根廷的人均GDP接近4000美元，随后不幸地经历了经济停滞、民主乱象、贫富分化、腐败多发、过度城市化、公共服务短缺、就业困难、社会动荡、信仰缺失、金融体系脆弱等十大社会乱象。100年后的今天，阿根廷依旧步履艰辛。与阿根廷几乎在同一起跑线上起步的美国，今天已经达到48000美元，两者不可同日而语。　　关于中等收入也有一些比较宽松的定义，例如世行有一种定义，人均800美元就算是中等收入。按照这种定义统计，1950年的时候，世界上就有将近100个国家跨入了中等收入门槛，但是60年过去了，将近90个国家没有走出来。　　经济学界关于中等收入陷阱的研究著作汗牛充栋，但问题的本质可能比我们想象的要简单。往往在经济发展的早期，经济的快速增长与社会的期望基本契合，甚至会超预期，但达到一定阶段以后，经济的发展可能会遭遇瓶颈。例如，要发展创新经济，往往需要依靠教育水平的提高，科研水平的提高，法律体制的完善，资源配置效率的提高，等等。经济学上称之为全要素生产率的提高，而这个提高的过程是一个漫长的过程；而与此同时，社会期望值的增长不会止步，它往往会一日千里，往往会是线性的，或者是加速的。两者的剪刀差，带来了很多国家社会的失落乃至动荡。　　这可能是为什么往往是在经济发展到了一定的阶段之后，而不是早期，社会容易出现问题的根源。当然，这个经济增长的瓶颈期，或者饱和期、平缓期究竟是出现在人均GDP800美元还是1000美元、还是2000、3000、4000美元时，可能会因为国情或时代不同而有所不同，却是任何国家发展道路上必经的一个阶段。　　2010年底，中国的人均GDP达到了4000美元，但在某种意义上，可以说是一只脚已经跨入了中等收入陷阱的门槛，现在的问题是另一只脚怎样尽快地跨出来。我们清楚地看到有些问题在我们的社会已经显现，需要面对的是，怎样以最快的方式平稳地渡过这么一个危险的阶段。　　或许，唯一正确的答案应该是，加快改革的步伐，加快经济社会发展的步伐，使之赶上社会期望值的激增。尽管管理社会预期也是国家治理的必要举措，但在这方面努力的结果往往有很大的不确定性。　　从中国社会内部的发展驱动力来说如此，外部亦然。　　钓鱼岛事件的偶然与必然　　 2012年，钓鱼岛问题在中日之间搁置60年之久，突然浮出水面，似乎有点匪夷所思。我回忆起2006年去日本访问，出席一个关于中国经济和资本市场的国际研讨会。当时中日关系正处于比较友好的时期。其实中日两个经济体之间的互补性比较强，日本资金富余，技术也相对先进，但缺乏市场和增长的动力，而我们对资金和技术总体来说是有需求的，当时也正处于中国股市高歌猛进的时代，所以当时会上有大量的日本机构投资者对投资于中国趋之若鹜。我们在会上介绍了中国资本市场的情况后，他们都热情地来和我们攀谈。很惊讶的是会上还有很多日本的实业家，因为日本的市场前景不好，他们急迫地希望他们的企业能被中国企业家并购。　　访日期间，我们利用空闲时间，与在东京的中国留学生做了一些交流。有一位在日本工作生活了很多年的留学生说，日本社会有两种人，反差非常鲜明：一种对中国非常友好，愿意促进中日之间的友好交往和经济融合；而另一些人，对中国经济的快速发展非常恐惧，他们担心，如果某一天中国经济总量超过了日本，日本人将永远生活在一个强大中国的阴影之下，他们对这个前景感到不寒而栗。2006年的时候，所有人觉得这样一个前景还比较遥远，没有想到，两年之后爆发了一场国际金融危机，2009年中国经济总量就超过了日本，这一前景提前成为了现实。尽管钓鱼岛事件的直接诱因，是日本右翼政客的短期政治投机行为，但从野田政府的购岛行动，到石原慎太郎的极右言论，再到安倍右翼政府的当选，其背后多多少少折射了日本社会的某种民族心理，钓鱼岛事件的出现应该是偶然中的必然。　　钓鱼岛事件，也折射了在相当长一段历史时期里中国将面临的国际环境。今天的中国，和历史上的另外一个国家有点儿相似，那就是100年前的美国。过去若干年，国际社会此消彼长不断出现“中国威胁论”，而100年前，世界上最流行的理论叫“美国威胁论”。1900年前后，美国正以最快的速度超越欧洲，当时欧洲遏制美国的急先锋是德国和英国，而英国跟美国还是同祖同宗。当然，他们和美国的关系也不是一种简单的遏制，遏制不住还要跑过去投资，分享成长，所以是一种忽冷忽热的锯齿般的关系。　　历史给我们很好的启示，我们由此可以想见，在中国未来发展的几十年中，与很多发达国家之间也会是这么一个复杂的拉锯式的博弈关系，既不会天天是蜜月期，也不会降到冰点。中美关系就是如此。我们的领导人访美，双方气氛非常友好，但一回来，美国总统可能就会见达赖，前后也就相差不过一个星期。美国总统到中国来访问，也相谈甚欢，但一回去可能就台湾军售。这背后是两种政治势力和政治情绪的博弈。中日关系也是如此，降到冰点后有时也会有转暖的迹象，你会发现，右翼的野田政府突然会任命两位中国通的大臣，以示友好。　　在这种局势下，无论是面对社会激增的期望，还是应对世界的压力，对今天的中国来说，最重要的是自己坚定不移地成长，保持发展，保持稳定，推进改革。　　每天晚上电视上关于钓鱼岛事件的讨论很多，我听过一位国际关系研究所所长的观点。他说，我研究了中日关系30年，相对于中国自身的改革和发展来说，中日关系只是一个小问题，如果我们能把13亿人的问题解决好了，中日关系就不再是问题。当然，这是他的一家之言，但有一定的道理。如果中国能够坚定不移地向前发展，经过一段时间，我们的谈判力就又会有所不同。当然，与此同时，与其的斗争和博弈也是必须坚持的，这两者并不矛盾。　　资本市场：中国经济转型的支点　　未来十年，是中国经济和社会转型最为关键的十年。　　2010年，中国经济突破了人均GDP4000美元，如果按照十二五规划的目标，保持7%的增长率，十年复利，翻一番，2020年前后，将超过人均8000，假设人民币升值10-20%，就超过一万美元。　　这对中国意味着两件事情，第一，人均GDP突破一万美元，按照国际通行的标准，意味着突破中等收入陷阱。　　什么叫突破中等收入陷阱？2012年，我有机会去吉隆坡参加了一次国际会议，对此有了一点切身体会。马来西亚这个国家有诸多的不稳定因素，首先是三大宗教的交汇，基督教、伊斯兰教和佛教；其次是三大民族聚集，马来人、华人和印度人。尤其是马来人和华人的矛盾由来已久，历史上也有过一些不快。尽管我们在很多方面与发达国家还有很大的差距，但在国际事务和包括钓鱼岛在内的区域争端中的话语权会增加很多，那时候我们再提共同开发，一些国家可能就会愿意心平气和地坐下来谈判。　　因此，对于中国来说，未来十年，保持增长，保持稳定，加快转型，是第一要务。在增长、通胀和转型之间寻找良好的平衡，是最大的挑战。　　怎样加快中国经济的转型？历史经验表明，一国经济能否转型成功，往往取决于其社会资源配置效率的高下。作为经济社会最重要的资源配置场所，金融市场和资本市场的改革，可以成为中国经济转型重要的突破口。　　我们近期将去年在北京大学组织的资本市场系列讲座集结成书，以《未来十年：中国经济的转型与突破》为名出版并全文在网上发表，意即在此，同时也希望藉此向更多的年轻学子介绍资本市场的主要业务和最新进展，并希望他们更多地关注资本市场，参与资本市场，推动资本市场的改革和发展。　　存量的整合和增量的发现　　资本市场对于经济转型的推动，至少应该包含两个方面的内容，一是存量的整合，二是增量的发现：　　第一，现有产业的整合。改革开放30年来，我们有很多产业从极端落后起步，成长到了全球屈指可数的地位，最为典型的是钢铁。中国的钢铁产业已经连续多年雄踞全球产量之首，回想起上个世纪五十年代我们超英赶美的未已雄心，确实令人感慨万千。但是同样令人感慨的是我们钢铁产业的落后和分散。我国钢铁企业有800家之多，按前四大钢铁企业在行业中占有市场份额的集中度指标CR4来比较，欧盟为90%，美国为53%，日本为75%，韩国为89%，俄罗斯为78%，而我国不到30% 。高度的分散化带来了诸多的问题。首先是环境问题，据称中国污染最严重的城市是石家庄，这与华北地区大量的中小钢厂不无关系，特别是很多低端钢厂，没有足够的资金和利润空间去提高技术或处理污染；其次是我们每年进口钢材的平均价格是出口钢材的150%左右，为什么？因为我们进口的都是特种钢，出口的都是粗钢；还有的问题就是我们每年消耗全球60%左右的铁矿石，在每一轮铁矿石谈判中都败走麦城，为什么？因为我们2000多家钢厂自己就和自己打得不可开交。钢铁产业折射了中国很多产业的问题，产能过剩、过度分散化、没有规模效应、技术创新能力不足等等。没有产业的整合，就不可能实现企业和行业的升级转型，也就不可能解决好环境和污染的问题。所以我们亟需对这些产业进行一定的整合。　　问题是应该怎样去整合？　　打造中国的通用和杜邦　　历史是最好的教材。美国类似的重工业化阶段是在1900年前后的30年。当时美国有个人叫卡耐基，号称钢铁大王，他的钢铁公司的产量已经超过了当时的仍被称为日不落帝国——英国全国的钢铁产量。来自华尔街的JP摩根告诉卡耐基，说卡耐基先生你的工厂办得很不错，但是有一个问题。卡耐基问有什么问题？摩根说，就是规模太小。卡耐基听糊涂了，说我已经超过了日不落帝国，怎么还规模太小？摩根讲了一句卡耐基想都不敢想的话，这句话在一定程度上影响了美国的历史。摩根说，我要把你的工厂买下来，我还要把美国其他几个最大的钢铁公司都买下来，把你们整合在一起。一年之内他做到了，他组织了一个财团，把卡耐基和其他几个钢铁公司买下，前后收购了数百家钢铁公司，并把它们整合在一起，形成了的新的钢铁公司——美国钢铁集团，资本金为美国联邦政府该年预算的2.75倍，一举奠定了美国钢铁产业在全球的绝对垄断地位和谈判力。　　在同一个时代，美国几乎所有的重要产业，都依托资本市场的平台发生了大量的并购。洛克菲勒的美孚石油，收购兼并的中小炼油厂多达400家。汽车行业出现了通用汽车，电器行业出现了通用电器，化工行业出现了杜邦公司，资本的力量整合了美国经济，使之上了一个新的台阶，成功完成了重工业化过程，并一举在世界舞台上崛起，成长为全球最大的经济体，同时也完成了美国经济从农业经济和小作坊为主的小工业经济向重工业化经济的转型。　　处在重工业化阶段的今天的中国，也应该擅用资本的力量，用并购的手段整合盘活中国经济的存量，使之上一个新的台阶，加速完成中国的重工业化进程，这也是经济转型的必然要求。　　硅谷奇迹背后的推手　　转型另外一个非常重要的方面就是高科技产业和战略新兴产业的发展。最近访问美国的时候途经硅谷，一共只有不到两个小时的时间，请了一位在硅谷工作的中国人带我们转转。首先看了一个非常普通的房子，乔布斯的故居。在离乔布斯家一英里的地方，看了扎克伯格创业的“基地”。然后去参观了脸谱公司今天的园区，有五、六十个大楼，十年左右的时间，已经不可同日而语。然后去参观了谷歌，看到谷歌的办公楼之间还有沙滩排球场，大概是为了更好地激发员工的创造力。我们还去了KKR。大家如果读过《门口的野蛮人》这本书，应该知道KKR正是上个世纪八十年代策划了美国最大企业并购案的私募基金。KKR的旁边紧挨着的几间低矮的小平房，门口写着“硅谷银行”。　　不到两个小时，方圆30英里，聚集了这么多美国著名的高科技公司和风险投资机构，当然，我们还路过了像甲骨文、英特尔这样的昔日明星，等等，只是没有时间驻足访问了。这些上个世纪九十年代的明星，现在似乎已成为了老牌公司。每次到硅谷，你都会感叹，这是一个众星云集的山谷。在中国古代，村里有人考上进士，大家会说这个村里有文曲星下凡，硅谷有一点像很多文曲星正好下凡到了同一个村里，一定是这地方有什么东西非常特殊。是什么呢？是一套机制上的优势，也就是大家所熟知的“30英里规则”：在硅谷狭长的30英里的山谷之内，每一个风险投资家都可以找到他想投资的所有技术，每一个创业者都可以找到至少一笔风险投资。有这么一个机制的优势，硅谷就迅速地崛起了，高科技公司如雨后春笋般地成长起来，几十年经久不衰，而且每一轮新的高技术浪潮又都发生在硅谷。　　我们知道美国垄断了上个世纪最后30年几乎所有的高科技产业，PC，电信、互联网，生物制药，等等。这使得美国经济实现了从制造业为主向高科技产业为引领的创新经济时代。　　2008年的金融危机，给了所有国家一个机会，在同一个起跑线上再出发，竞争战略性新兴产业。但是三年后，美国冒出来两个东西，一个叫做iPhone，iPhone横空出世，诺基亚在全球纷纷退市，2009年苹果的股价是70美元，那时已经是一个世界级的企业，3年后超过了600美元，一个世界级的企业在3年之内市值翻了10倍，我们还是要惊叹资本市场的资源动员能力。还有一个叫Facebook，Facebook一上市，我们发现社交网络能够成为一个新兴产业，这大概是所有人不敢想象的，这又是资本市场推动发展起来的。　　我们看到，美国历史上最重要的两次转型，都与资本市场息息相关，并不是偶然的。经济转型是一个巨大的系统性工程，但社会资源配置效率的高下，无疑是决定转型成败的关键。而从长期来看，资本市场配置金融资源的效率远远超越任何其他方式。　　无锡尚德之殇　　过去几年中，我们国内最热闹的一个产业叫光伏产业，近期的代表性事件，是世界上最大的光伏企业无锡尚德的破产重组。施正荣花了五年的时间成为中国首富，又花了五年的时间沦为赤贫。这个不幸的事实再次提醒我们，高科技产业的轮换速度是惊人的。我们究竟应该依靠什么去寻找未来的新兴产业？　　也许我们应该承认自己的局限性，面对不可知的未来，面对快速变化的高科技产业，我们应该更多地去依靠市场无形的手，而不是依靠有形的手去规划或指定行业。过去几年中，大量地方政府热衷于推动光伏企业在当地的发展，如今面临大规模亏损的前景，或等待政策的救援。这或许是有形的手过度干预微观经济决策造成的社会浪费的最新例证。也许有形的手的作用，不应该是直接下河捞鱼，而应该更多的是退而结网，应该是去引进风险投资，引进金融机构，引进科技人才，创造他们相互融合的平台。也就是说政府的着力点应该是培育市场的力量，推动市场的发展，提高市场的效率，尤其是资本市场，让无形的手来筛选和发现战略新兴产业和高科技产业。这样，不仅经得起市场检验的真正优秀的产业能够脱颖而出，即使有失误或损失，也将是局部的并被市场消化。　　我们观察硅谷的成功背后，大家可能还不应该忽视一个重要人物，他的名字叫里根。里根在上个世纪的六、七十年代时是加州的州长，当时他在加州营造了一个良好的环境，让资本和科技可以自由对接，这是后来硅谷成功的关键。加州的经济成长使他得到了很高的政治评价，他自己也从中悟出了很多经济发展的道理。后来他当选总统，奉行了尊重市场的经济发展模式，带动了美国上个世纪八十年代以后的经济复苏。有人说2008年的金融危机是里根主义走过了头所致，但在金融危机最深重的时候，美国的民意调查中，里根还是被评为美国历史上最伟大的总统之一，因为加州的硅谷奇迹和美国八十年代的经济复苏的成就确实非常伟大。　　通产省与128高速公路　　有没有其他的发展模式？实际上，就国与国的竞争而言，在上个世纪八十年代，日本曾经一度非常接近美国，甚至大有要超过美国的趋势，搞得美国人很是紧张，但很快凋谢了，其中的原因很多。在高科技方面，日本做了很多带有行政色彩的努力，通产省常年要做战略新兴产业规划，做了30年，新兴产业几乎全部错过，今天，日本在高科技产业方面依然是跟在美国后面亦步亦趋地模仿。　　在美国本土之内也有一个非常著名的区域竞争，就是128公路工业园区与硅谷之争。128公路工业园区在波士顿地区，依托于麻省理工学院（MIT）和哈佛大学，而硅谷依托于斯坦福和伯克利大学。应该说，没有任何证据表明，在科技研究方面，麻省理工和哈佛的实力远逊于斯坦福和伯克利，但是128公路旁边的工业园区，上个世纪五六十年代因接受美国军方的订单而兴起，后也成为世界上著名的电子工业中心，但其在高科技领域的成就和影响力，与硅谷相比始终无法望其项背。比尔·盖茨和扎克伯格都在哈佛念书，却都不远千里到西部创业，为什么？因为西部的风险投资比较活跃，资本和科技的结合机制比较自由，创业气氛也因之而比较热烈，而东部的风险投资远没有西部活跃。　　所以归根到底，资本和科技的结合才是发展战略新兴产业和高科技的核心。我们前两天在中关村调研时，有一位地方领导讲，他原来不太了解金融，也不是搞高科技的，后来突然被安排来负责管理高科技产业，工作了一段时间之后，他发现发展高科技最重要的还是金融，因为如果没有金融，没有资本市场的催化，高科技产业就找不到方向。我非常认同他的观点。　　惊人相似的历史　　我们也可以检验一下历史，究竟是什么样的金融结构，对一个国家的长远发展比较有利。国际货币基金组织的两位经济学家，曾在金融危机前的2007年，统计了过去50年间，全球17个经济体，在大大小小84次经济金融危机后经济复苏的情况。结果发现，资本市场主导的美国、加拿大、英国、澳大利亚4个国家，在危机后经济反弹的速度最快，而银行主导的西班牙、奥地利、葡萄牙、比利时、德国、意大利6个国家，经济复苏的速度最慢，其中的几个国家也正是今天欧债危机的主要成员国，说明了金融结构与经济弹性是高度相关的。　　2008年的金融危机后，美欧日经济复苏的差异，再次验证了这一点。过去三年中，位于危机中心的美国经济已经基本完全复苏，道琼斯指数创了历史新高，美国的制造业和房地产全面复苏，失业率也处在历史地位，而且涌现出了苹果和脸谱所代表的新兴产业。而远隔大西洋的欧元区经济却深陷欧债危机的深渊，无望复苏，远隔太平洋的日本经济也非常疲软，近期靠安倍经济学打了一针强心剂，长期效果还有待观察。金融危机没有发生在伦敦，也没有发生在东京，而是发生在纽约，为什么美国经济的复苏速度远远超过了欧盟和日本？其根本的区别在于两种经济和金融体制的弹性、对风险的化解能力和资源配置的效率不同。　　在某种意义上，这种差别可以借用李鸿章在甲午海战后的一句话来理解，“日本船小好调头，中国船大难掉头”。在资本市场上，做决策的主体比较小，比较分散，决策快，在危机之中，即使危机没有完全过去，看到经济中新的增长点，他们也可以迅速地跟进。我们看到，苹果的崛起正是发生在金融危机之后的三年中。而银行往往由于过于庞大，决策的机制比较缓慢，会错过很多机遇，因此，危机后复苏的步伐相对较慢。说明市场化程度较高的金融结构，对一个国家经济的弹性、对应对危机和恢复增长的推动力，是相对有利的。所以我们中国金融体系的改革方向应该非常明确，应该进一步市场化，让更多的金融资源通过市场配置，更快地发展资本市场。　　中国经济的两个堰塞湖　　与此同时，改革开放30年后，我国经济社会的发展到了一个新的阶段，出现了一个新的现象，我们把它称为中国经济的两个堰塞湖。从1978年到2012年，GDP增长140多倍，而总储蓄余额增长了1900多倍。巨大的财富积累本身是一件好事，但是财富多了找不到地方投资，就会不断出现炒房、炒矿、炒棉花等各种怪现象。不仅如此，国内炒不够还要去国外炒，据说炒得澳大利亚人买不起房子了，去年澳大利亚政府出了一个限购令，专门针对中国人，这个限购令比较粗暴，第一是罚款，第二是坐牢。去年，还看到一条新闻，说温哥华有很多中国的富二代开着法拉利在高速上飙车，被警察全部抓了起来。我们且不论这些现象严重地损坏了中国人民的形象，一个更为重要的问题是，怎样让这些社会富余的资金回流社会，支持经济的进一步发展，而这些资金本身也需要保值增值。所以我们讲，中国经济的第一个堰塞湖就是资金的堰塞湖。　　中国社会还有一个堰塞湖叫企业堰塞湖。中国的中小企业家数超过了1000万家，浙江销售过亿的企业约1万家，中关村科技企业达到上市财务标准的是1000家，证监会门口排队的是800家。我们也想研究一下别的国家是怎么解决类似问题的，例如俄罗斯、巴西，发现人家没有这么多的企业要上市，也没有那么多的人愿意吃苦去创业办公司。人类社会大概从来没有见过这么一个国家，第一是人多，13亿；第二是恨不得每个人都要办个公司，一般都办三个，有时候我们碰到一些企业家，名片的正反两面都印满了，还没有把他们的公司印完；第三是现在都搞明白了，办一个公司就要上市。　　怎样才能高峡出平湖　　应该说，财富的积累和创业的唤醒，这两件事分别都是幸事，是中国社会得以不断前进的动力。但是，却分别形成了两大堰塞湖，成为了悬在我们头顶达摩克里斯之剑，孕育着极大的社会风险。为什么？因为中国的金融市场尤其是资本市场的不发达，使得这两者无法对接。而如果我们能够打通它们，哪怕是部分打通，高峡出平湖，释放出来的生产力可以不低于包产到户，足以能够使得中国顺利走过未来十年，跨越中等收入陷阱。打通的过程，就是中国金融市场的市场化改革和资本市场的建设过程，而这是一个巨大的系统性工程，需要我们大家的共同努力。　　现在温州金改是个非常热门的话题，我们去调研了两次，发现这个城市的问题很有意思。这个城市是中国最富裕的城市之一，但是中国的中小企业倒闭潮也始于温州，为什么？缺钱。这就很荒唐了。一方面有大量的企业需要融资；另外一方面，大量的温州资金满天飞，到山西去炒煤，到新疆去炒棉花，全中国甚至全世界去投机，根源在于金融市场不发达，金融的市场化程度还不够。　　温州是中国的缩影，温州金改是一个城市的改革，但它折射了中国金融未来的三大转变：第一个转变是我们要从一个间接融资绝对主导的金融体系，转向一个直接融资和间接融资相平衡的发展模式；第二个转变是要从大一统的自上而下的金融发展模式，走向地方金融市场有一定的自我生长发展空间的模式；第三个就是从以国有金融机构绝对主导，走向国有金融机构和民营金融机构共同发展壮大的发展模式。　　应该说，资本市场的发展对于中国经济转型的成败将起到决定性的作用，在某种意义上，可以说是中国经济转型的支点。我们很难想象中国经济如果不借助资本市场去转型的话会出现什么情况。如果仍然高度依赖传统的商业银行的支持，或者过多依赖行政之手去推动转型的话，势必会不断出现光伏产业这样的案例，不仅会造成巨大的社会浪费，也会极大地延缓转型的进程，甚至会导致转型的失败。推动中国经济转型最有效的方法，是合理布局有形的手和无形的手，更多地发挥资本市场的作用来盘活存量和发展增量。当然市场本身并不完美，所以我们也需要用有形的手去推动改革，加强监管，完善市场架构，提高市场效率，弥补市场缺陷，确保转型的成功。　　资本市场与十八大目标　　我这里选取了十八大报告中所有我认为跟资本市场相关的关键词，跟资本市场最相关的一句话是“加快发展多层次资本市场”。但如果我们仔细研读，会发现十八大提出的未来若干年中国经济社会的主要目标，都和资本市场的发展密不可分。　　第一个方面，“ 确保到2020年实现全面建成小康社会宏伟目标”，“实现国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番” ，如果没有资本市场的支持，经济的转型和可持续增长都是很难实现的。　　第二个方面，“深化金融体制改革”，“维护金融稳定”，中国金融体系最大的风险就是银行在金融结构中占比过大，一旦出现大量不良贷款，对于中国经济的打击将是非常沉重的，所以我们必须要加快资本市场的发展，尽快改变这种失衡的状态。　　第三个方面，“深化科技体制改革，推动科技和经济紧密结合”。科学技术的产业化进程离开了资本的支持和引导，是很容易找不到方向的。　　一位我原来在清华读书时候的老师，后来做了学校的领导，前些年和我探讨过一个问题，清华怎么才能够帮助中关村变成硅谷，就像当初斯坦福帮助硅谷崛起一样。我告诉老师，斯坦福大学有一个很好的做法，那就是，学校鼓励学生或教授出去创业，很多时候，学生和教授可以把自己的研究成果全部带走，学校一分钱不要，也几乎从未与学生或老师有过这方面的争执或诉讼。老师听了很震惊，说这怎么可能，学校不是亏了吗？我说学校没亏，学生和教授出去创业，一般都会找到风险投资，最后走向资本市场，可能公司的市场动辄几百亿或几千亿美元，他们回到母校捐献，也动辄几亿或几十亿美元。老师听了以后非常感慨，他说这件事情咱们现在做不了，第一，让学生和教授把专利全部带走，这叫国有资产流失；第二，也有不少人出去创业，但还没怎么看见有谁回来捐献的。当然，今天的情况肯定已经有所不同了，随着更多的校友创业成功，相信回馈母校的人越来越多了。那么斯坦福大学为什么要这么做呢？它是用这种方式鼓励更多的技术和专利走向市场，与市场结合，与经济结合，与资本结合，最后通过捐献实现了良性循环，客观上也帮助促成了硅谷的奇迹。过去若干年中，我们已经看到中关村科技园区逐步成长，今天已经初具规模，应该是遵循了类似的路径，尽管在减少科技与资本对接的障碍方面，我们还有很多的工作要做。　　第四个方面，“建立社会保险基金投资运营制度，确保基金安全和保值增值”。现在社会上也有很多讨论，关于我们应该怎么去投资、怎么去监督、怎么去保值增值，这里就需要很多专业人士去参与，也需要各个相关部委的政策支持。但是我们要知道，如果离开了与资本市场的结合，离开了科学合理的投资，社保基金的增值是肯定赶不上通胀的速度的。　　第五个方面，“全面提高开放型经济水平”。毋庸置疑，中国经济水平的开放程度跟资本市场是相辅相成的。我们需要一个什么样的资本市场　　所以说，中国的未来，中国经济和社会的转型，都会跟资本市场的发展高度相关。那么，我们到底需要一个什么样的资本市场呢？我想，从这个市场本身来说，它需要满足三方面的条件：　　第一，它必须是一个公开、公平、公正的市场，或者至少是一个越来越公开公平公正的市场。　　第二，它必须是一个高效和透明的市场，必须是一个有效率的市场。当然，市场不可能每时每刻都是有效的，即使像美国这样的成熟市场，也会有发生像2008年那样市场崩溃和完全失效的时候，对经济的打击也是沉重的。但是从长期统计平均来看，市场配置资源的效率还是远远超过其他任何与其竞争的方式，况且我们可以通过大家的努力，使这个市场的效率一天比一天提高。　　第三，这个市场还需要具有一定的国际竞争力。现在中国已经是全球第二大经济体，中国股市的规模涨一点是全球第二，跌一点是第三第四，但中国市场的开放度总体来说还是不够。一个全世界第二大的经济体、第二大的市场，不可能和其他国家都不打交道，那么打交道的时候就必须要有竞争力，不能说一打交道就不行了，一触即溃，所以国际竞争力很重要。　　那么，对于中国经济社会来说，我们希望这个市场能够起到什么样的作用呢？至少有四个方面：　　第一点，推动中国经济转型，资本市场责无旁贷。在经济转型方面，如果有哪个国家比较成功，一定是因为这个国家的经济体制和金融体制相对来说比较市场化，资源配置比较灵活，效率比较高，能够促进刚才我们讲的产业整合和创新经济的发展。　　资本市场与四个现代化　　第二点，推动中国经济现代化进程。有一次我在南开大学参加会议，应邀在周恩来政府管理学院做一个演讲，暮色中走过南开的校园，正好看到了周恩来总理的雕像，想起来周总理在1975年提出中国要建设四个现代化，即工业现代化、科技现代化、国防现代化、农业现代化，大家想一想，中国的四个现代化中，有哪一个现代化能够离开资本市场？一个都不能。　　改革开放初期，我们的企业曾热衷于学习西方的管理经验，今天学通用，明天学丰田，引进一条流水线，学会一种误差法，觉得这就是现代化。其实，真正的现代化，是一套管理体制和机制，是公司治理，是董事会、监事会、管理层的相互制约，是独立董事的监督，是科学决策，就是财务信息的披露，是透明度，是市场机制的约束，只有做到这些，才能叫做真正的现代化，而这些正是企业走上资本市场这个舞台时需要满足的必然要求。所以，所谓的工业现代化、科技现代化，就是中国企业与资本市场结合的过程。国防现代化也离不开资本市场，大家可以看一看美国的军工企业，最重要的军工企业基本上都是上市公司，都是在资本市场这个平台上成长壮大的。这点我们后面还会讲到，我们会看到资本市场和决定国家民族命运的军工行业和战争胜败可以是高度相关的。　　可能大家会觉得农业与资本市场的距离比较遥远，其实不然。农业现代化最重要的是两个方面，一个是涉农企业上市，包括农业机械、农业医药等等；另一个是农产品期货。所以我们讲，资本市场是中国经济四个现代化的主要载体，我们有责任把它建设好。　　资本市场与中西部跨越式发展　　第三个方面，就是要支持中国中西部的跨越式发展。中国未来十年的经济增长，很大程度上要依托于中国中西部的发展。东部的发展速度可能以后不可能像以前这么辉煌了，中西部的经济总量比较小，但是有很大的潜力，是中国未来十年甚至更长时间段里一个非常重要的支柱。　　在中西部的跨越式发展中，该如何用好资本的力量呢？2009年，我应新疆自治区政府的邀请做了一个关于西部经济发展与资本市场的讲座，当地有几百名干部和企业家参加。当时我问了大家一个问题，你们新疆和美国的硅谷有什么共同之处？当时大家都觉得有点奇怪。我告诉他们，其实有两个地方是共同的，第一，都是西部，第二，都比较落后。大家说硅谷不落后啊。但事实上，100年以前的硅谷是一个淘金的地方，遍地窝棚，基本上是美国最落后的地方；五、六十年以前的硅谷还是一个大农场，住着10万美国农民，看不到什么企业，更不要说高科技企业了。在随后的几十年中，硅谷华丽转身，成为美国几乎最发达的地区，全世界高科技的摇篮，究其原因，就是硅谷将自身的比较优势，科技创新，与资本市场实现了紧密的结合，从而使实现了跨越式的发展。所以我们的西部，要实现跨越式的发展，也要把自身的比较优势，与资本市场实现对接，西部的优势有哪些？矿山、石油、旅游、风能、太阳能，推动这些产业与资本市场的结合是实现西部跨越式发展的最有力举措。　　第四个方面，就是资本市场一定要能够帮助中国推动民生建设，分享经济的成长，有利于社会的和谐与进步。随着社会的发展，我们也看到诸如收入分配和贫富分化等问题，还有全民养老与和谐社会的问题。这些问题真正的解决方法，是要通过一些有效的制度设计，让大家能够分享经济的成长，而这些制度设计中最为重要的一环，是资本市场与养老金体系的结合。此外，资本市场承载了很多很多先进的经济文明成果，包括透明度的提高、会计标准、诚信等等，对中国社会整体文明水平的提高会有诸多的裨益。第二部分中国资本市场的改革与发展　　前面我们分析了一下国际国内形势，探讨了经济社会发展的诉求，下面谈谈资本市场的改革与发展。　　中国资本市场的发展历经20余年，回过头看看，还是会觉得这是一个非常了不起的历程。我们证监会出过一本《中国资本市场二十年》，概述了这20年之内的主要事件。谈到这20年的发展，我个人印象最深的是两件事。　　【孟加拉的证券法】一次是2007年，去日本访问，参加一个比较枯燥的国际会议。我旁边坐着孟加拉的代表，他的桌上放了一本厚厚的字典，我借过来看了一看，发现其实是一本证券法，英文写的，写得非常严整，非常清晰。我问他，这是哪个国家的证券法？他说，这是我们国家的证券法。我非常惊讶，脱口而出，你们国家还有证券法？要是一个外交场合这可能就应该算是事故了，还好这位孟加拉人脾气好，没生气，他笑了一笑说，我们国家的证券法是1923年颁布的。大家要是对证券史有所了解的话，应该知道，美国证券法是1933年颁布的，孟加拉国的证券法比美国还早了十年。当时我非常感慨，孟加拉国的资本市场搞了将近100年，几乎还无人知晓，中国资本市场20年左右的时间，已经位居世界前列。大家可能会说，孟加拉的国家太小，不可比。印度的资本市场始于1875年，今天全球第五；巴西的资本市场始于1890年，今天全球第八。当然，资本市场或股市的规模并不能完全代表市场发展的水平，但中国资本市场毕竟在20年中实现了非凡的成长。　　还有一个亲身经历的对比。2000年，我离开华尔街回国，我原来在高盛的美国同事都很惊讶，问你为什么还要回中国去。很多美国人比较无知，不太了解其他国家，以为世界上除了美国以外基本上都是非洲。我说我回去加入中国证监会，对方更惊讶了，不知道中国还有证监会，还有资本市场。不过这也在情理之中，2000年的摩根斯坦利的全球复合指数中，中国股的比重大概不到千分之一。今天，华尔街交易员每天早晨醒来的第一件事情，就是看看昨天晚上中国股市是涨了还是跌了，因为在他们休市的时候，中国市场是全球最大的市场，尽管我们的市场还是相对比较封闭的，但是毕竟它的规模已经如此庞大，而中国经济的影响力也早已不可同日而语。九十年代末期我们在华尔街工作的时候，每天早上第一件事就是在彭博上搜索与中国有关的消息，一看没几条，跟昨天的基本一样，而今天，《华尔街日报》每天关于中国的消息都是铺天盖地。　　【阿拉斯加将是热带气候】中国的资本市场和美国华尔街的发展道路是完全不同的，美国是自下而上的发展模式，我们则是自上而下；美国是市场自我野蛮生长的过程，我们是一个逐步市场化和不断放权的过程，所以两者的形态和发展方向常常是正好相反。我翻译过一本书，叫《伟大的博弈》，网上有电子版可以下载，大家如果读一读的话，就会知道美国资本市场早期的野蛮生长是多么荒唐。在长达七、八十年的时间内上市公司都不需要披露信息。据说第一个公布财务报表的公司叫伊利铁路，第二天华尔街上的报纸就发了一个评论，嘲笑说，如果伊利铁路的财务报表有一句话是真话的话，那么阿拉斯加将是热带气候，那里遍地都生长着草莓，而我们都知道，阿拉斯加是个冰天雪地的地方。如果从早于纽约交易所的费城交易所的成立时间1800年算起，美国证券市场在133年中没有证券法，134年中没有证监会，直到1929年美国股市崩溃之后才有了证券法，有了证监会，因为发现这个市场还是需要有人来监管和裁决。而中国大概是第一天有资本市场，第二天就有了证监会，所以中国和美国是两个完全相反的发展模式。但是我们一定要搞清楚中国市场的发展方向，不要把方向搞拧了，美国的市场往往是过度自由、过度繁荣，所以经常要收一收，我们总体来说是要推动市场化改革，当然同时也要加强监管和把握风险。　　【中国经济的财富500强】应该说，资本市场与中国经济社会的发展密不可分，这在资本市场出现的过去二十年中，我们已经看得非常明显了，今天中国跻身于全球500强的公司有近百家，而他们中的大部分都是在过去十多年内走上了资本市场。其中的很多企业，包括一些大型国企，在数年前还处于濒临破产的边缘，如果没有与资本市场的结合，这些企业无论是治理机制、内部管理，还是盈利能力，方方面面都不可能有脱胎换骨的变化。从未来的发展方向看，更是如此。美国经济中最重要的公司，组成了美国的财富500强，基本上都是上市公司。2020年的中国，也会有一个财富500强，如果那时候我们把这个500强的单子打出来，从第一个数起，数到第499，我们现在就可以知道答案，他们基本上都是上市公司，为什么？因为上市公司的治理结构、信息披露和激励机制等一整套制度安排以及市场的约束和竞争机制，使得它们中的一些会脱颖而出，成为中国经济中最强大和有竞争力的群体。我们也希望这么一个市场，也能够为中国的国有企业和民营企业创造一个相对公平的竞争平台，让他们都能够得到最好的发展。　　但是，我们也要清醒地看到，一个国家的资本市场不可能脱离经济社会的发展水平，它受制于社会的法制环境、诚信水平、文化因素等方方面面的影响。但是作为一个经济中比较活跃、比较先进的部分，它同时必须引领经济和社会的发展。比如中国的上市公司，就应该通过各种努力成为中国经济中较为先进或优秀的部分。　　【我们离成熟市场有多远】刚才我们谈到中国资本市场的发展成就，非常值得我们自豪。但我们还应该清醒地知道，我们的市场，在很多方面比起发达市场，甚至一些新兴市场或周边的市场都有相当大的差距。这里我们讲四个方面。　　第一，金融结构的差距。我们在2008年出版的《中国资本市场发展报告》中比较了五个国家的金融结构，日本是典型的商业银行主导型，38%的金融资产在商业银行里，而美国只有18%，所以美国金融体系比日本的市场化程度高很多。但中国的这个数据在60%左右，说明我们的结构相比日本来说还更加过度倚重商业银行。五年过去了，今天这个比例达到了73%，也就是说，过去几年中，我国金融结构的发展是走向了更加严重的失衡。　　第二，在市场机制上的差距。以企业IPO的机制来看，全球几乎所有主要的交易所都是注册制，只有两个例外，一个叫上海证券交易所，一个叫深圳证券交易所，这两个实行的是核准制，名曰核准制，实际上是审批制。当然，注册制、核准制或审批制之间也不是绝对的黑和白的关系，不是一个非此即彼的关系，而是一个渐进的变革过程。很多人说美国证监会的注册制也有很多个流程，有上百个需要打勾栏目方。的确是，但相对来说那些流程更加标准化。中国证监会一直致力于发行体制的市场化改革，应该说取得了相当大的成效，但是这条路还漫长，也不可能一天之内就达到目标，因为发行体制的改革与多层资本市场的发展、跟机构投资者的发展都高度相关，很难单兵突进取得成功。但总的市场化的取向是会坚定不移的。　　第三，市场深度上的差距。我们的市场结构是一个倒金字塔，美国是一个正金字塔。美国纽交所有2300家挂牌公司，然后是纳斯达克，有2500个，再往下是 OTCBB 和粉单市场，大致将近1万家挂牌公司，再往下是一个灰色市场，也有上万个挂牌公司，尽管在这些市场上挂牌的公司与交易所上市的公司无法同日而语，但它服务于低层次企业，与其他高层次的市场实现了很好的分化。而我们正好相反，主板有1400家挂牌公司，中小板是700个，创业板是355个，中关村代办转让系统原来只有100多个，今年以来多了些，当然我们还有很多区域性产权交易所，但发展不太规范，良莠不齐。这是什么概念呢？打个比方，就好像一个国家的中学生比小学生多，大学生比中学生多，最多的是博士后，这显然是不合理的。所以我们现在一定要加快三板和四板的市场建设，尤其是三板。未来四板的发展空间可能主要是两个，一个是像浙江、江苏、广东、山东、北京等经济发达地区，企业数量众多，三板承接不了的企业还可以在当地的四板挂牌。另一方面，像乌鲁木齐这样的城市，半径1000公里的范围内，没有一个城市能与之竞争，如果发展了一个活跃的区域股权交易市场，那么，哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦和其他周边国家的企业可能会到这里来挂牌，来融资，不仅促进了我们和周边经济体的融合，对东突问题的解决可能都会大有裨益。中国的发展，还是需要融合周边的经济体，走共同富裕的道路，化解矛盾，共同繁荣，而区域性资本市场的发展，可以成为实现这一国家战略的重要手段。具有同样战略意义的地方，还有南宁，可以辐射东盟经济体；还有海西经济区，可以辐射台湾，台湾的中小企业可以到海西的股权交易市场来挂牌，来融资，不仅能加快两岸经济体的融合，也有助于祖国统一大业的实现。　　另外，与股票市场相比，我们的债券市场的差距更大。中国债券市场的发展严重滞后于股票市场，金融衍生品和期货市场又滞后于债券市场，相对更加欠缺。所以要做的工作还很多，任重道远。　　第四，市场文化上也有一定差距。中国资本市场的一个很大的特色，就是换手率比较高。我们是一个以散户为主的市场，尽管散户在中国市场中持有的市值仅有20%多一些，但却贡献了70%以上的交易量。当然，全世界的很多市场都是经历了一个过程才发展成为以机构投资者为主的市场。例如美国早期的市场完全是投机，但华尔街从一开始就不是一个真正的散户市场，早期参与华尔街的往往都是有钱人，有一点像富人俱乐部，并不像我们市场重很多都是普通老百姓。最初的《梧桐树协议》就是24个经纪人在一起搞的一个买卖股票佣金的价格同盟。华尔街的投资文化的变迁也有一个演进过程，早期基本上都是庄家，都是纯粹的投机。真正的投资文化，是在1929年股市崩溃后，以巴菲特的老师格雷厄姆为代表，基本面和价值投资的理念才逐步出现，随着共同基金的发展和养老金的参与，才逐步在上个世纪七八十年代最终建立起了相对成熟的市场文化。即便如此，在1990年代的互联网泡沫和2008年金融危机中，还是难免有大量投机的行为出现。　　总体来说，中国市场的换手率比较高，以2007年的数据为例，这一年，全球市场上的换手率大概100%多，韩国多一些，超过200%，而我们的上交所是927%，深交所是987%，是全世界的很多倍。近年来，这个比例有所下降，但在全球仍然是比较高的。市场的活跃度是一个非常微妙的事情，没有一定的活跃度、没有一定的流动性就不能称之为市场，但如果投机气氛过浓，也是比较危险的。在亚洲市场中，韩国市场换手率是比较高的，在1998年的亚洲金融危机中，韩国市场应声崩溃，所以说它是非常脆弱的。但是与中国市场相比，韩国显然是小巫见大巫了。所以从市场文化这个角度看，我们的市场还有很长的路要走。一方面需要发展机构投资者，另外一方面，还要加强中小投资者的保护，并倡导理性投资的理念。　　【资本市场的六个战略课题】借这个机会给大家介绍一下我们正在推进的关于资本市场几个方面的战略性的课题，欢迎大家和我们共同来研究：　　第一，制定中国资本市场发展的蓝图。　　第二，发展多层次股权市场。　　第三，统一互联债券市场的发展。　　第四，期货与金融衍生品市场的发展。　　第五，养老金体系的建设与资本市场发展的协同关系。　　第六，中国资本市场对外开放。　　【资本市场的顶层设计】其中第一项，制订中国资本市场发展的蓝图，现在正在进行中。我们希望通过这项工作对中国资本市场进行一定的顶层设计。既然我们的市场是发展得比较晚的，那么我们应该尽量去发挥后发优势，少走一些发达国家曾经走过的弯路，汲取一些它们的教训；既然我们的市场是自上而下和自下而上相结合的发展模式，那么我们就应该做好顶层设计，顺应资本市场发展的一般性规律，结合国情，加强指导，出台相关政策上，推动资本市场的改革和发展。　　我们在做这个蓝图的时候最重要的工作内容是去跟相关部门、学界、业界、企业界进行交流和沟通，凝结共识，明确预期。随着中国资本市场的对外开放，我们不光为国内投资者明确预期，还要为国际投资者明确预期，给大家一个改革的路径图，给市场左右的参与者以方向感。　　我们还借鉴了世界银行、国际证监会组织等国际机构的评估指标，综合在一起，力争对中国资本市场进行科学的评估，形成了一个“四加一”的评估体系。“四”是指世界银行对于金融市场的评估指标，市场的深度、广度、效率和稳定性，“一”是指国际证监会对监管机构有效性的一套评价指标。我们都知道很多老中医，望闻问切，水平很高，但有没有肿瘤，可能还是做个CT最准确。有了这套体系，我们可以每年给我们的市场做一个体检，看看它在什么样的水平上，在哪些方面取得了进步，在哪些方面还需要改进。　　我们2008年的时候曾经发布过《中国资本市场发展报告》，全文可以在证监会的网站上下载，对中国资本市场的历史回顾和未来发展做了比较全面的介绍。当时提出了资本市场的五个重要的发展原则：第一，把发展资本市场作为一个重要的战略任务，不断深化全社会对资本市场重要性的认识；第二，立足于为国民经济服务，实现资本市场与中国经济社会的协调发展；第三，坚持市场化改革方向，充分调动市场各参与主体的积极性；第四，大力加强法制建设，不断提高资本市场行业规范化程度；第五，稳步推进对外开放，提高中国资本市场的国际竞争力。现在回头来看，当时提的基本上还都是对的，以第二条为例，资本市场要服务于实体经济和社会，出版的时候是2008年2月，这一年的9月15日雷曼倒闭，证明脱离实体经济的金融发展是要出大问题的。今天如果我们需要补充一条的话，就应该加上把投资者利益的保护作为我们工作的重中之重，投资者的信心和信任是市场发展的源泉，如果一个市场不能充分保护投资者的合法权益，那么从长远来看是不可持续发展的。　　这是我们正在展开研究的第一个课题，我们希望在六月份完成初稿，最后中英文版在全球同步发行。　　【突破中小企业发展瓶颈：培育中国经济的未来】第二个课题是加快多层次资本市场发展，这个要求在十八大报告中已经明确提出。我们来看一组数据：2011年，中小企业贡献了中国经济50%的税收、60%的GDP、70%的创新、80%的就业，占企业数量的99%。从某种意义上，中小企业代表中国经济的未来。但是大量的中小企业都有融资的困难，到银行去贷款有困难，正规渠道贷不着，就走地下渠道，这就带来两个问题，一是融资成本极高，第二是风险极大。像浙江这样的省，销售过亿的企业有1万家，这些企业有可能都上市吗？显然不太可能。在这种情况下，就需要有一个多层次的资本市场。打个比方，一个企业不够上市条件，就像小孩子要上大学，上不了，上高中，也没考上，怎么办？上个补习班，上个补习班就比不上补习班好。为什么？因为每天有老师督促，过一段有个测试，知道有没有进步，还有同学比较和竞争。企业到区域市场挂个牌，完善治理结构，每天有人买，有人卖，有人监督，有人约束，有比较和竞争，就会一天比一天好，整个中国经济都会上一个新的台阶。　　事实上，解决中小企业的发展和融资问题，我们应该鼓励商业银行向中小微企业倾斜，这非常重要，因为我国的金融结构中银行占绝对主导地位，但银行总体上其本质和天然属性是稳健和风险厌恶型，中小微企业有良好的成长前景，但相对风险较高，而银行只能获取相对固定的利息收益，风险收益不太对称。建设多层次资本市场是推动中小企业发展的根本出路。与间接融资体制相比，直接融资体系有四个不同，一是风险共担，二是利益共享，投资者在承担投资风险的同时，有机会分享中小企业快速成长的成果；三是定价市场化，无论是股票市场还是债券市场，每个企业的融资成本取决于投资者和市场对它的前景和信用的判断；四是服务多层次，风险投资、私募股权投资、四板、三板、创业板、中小板和主板，处于不同发展阶段的企业可以从直接融资体系获得接力棒似的多层次服务和支持，从弱小的幼苗成长为参天大树。　　此外，直接融资体系中的股权融资还有一个重要的特点，它可以为中小企业增添资本金，使之可以健强体魄，降低负债率，抵御冲击。同时，我们还应该将直接融资和间接融资渠道有机地结合起来，企业尤其是中小企业上市或挂牌的过程，客观上也是个信用增强的过程，会因此而更容易获得银行的青睐和支持。　　去年年底新三板已经挂牌开启，现在即将推向全国，四板建设也正在一些地方开始筹建。我们认为未来中国股权市场的结构，也必然将是一个正金字塔形，最顶端是主板和中小板，然后是创业板、新三板、区域性股权市场，还有券商的柜台交易市场等等。　　【城镇化背后的推手：资产证券化和市政债】第三个课题是发展债券市场。大家都知道 CNN ，但可能很少有人知道CNN是依靠什么发展起来的？垃圾债。美国的垃圾债曾有力地支持了一大批创新企业在上个世纪的八、九十年代的崛起，CNN就是其中之一。中国在去年推出了中小企业私募债，在某种意义上相当于美国的高收益债和垃圾债。当初在推这个品种的时候，大家对名字很为难，叫垃圾债，大家会说怎么垃圾还能卖给老百姓，叫高收益债，这个名字也容易产生误导，最后就只好用了一个谁都听不懂的词儿，叫中小企业私募债。相关办法在去年5月23日出台，6月7日交易所开始接受注册，发行期限一般在一至三年，规模从几千万到数亿不等，收益率在7%到13.5%之间，平均下来大概是9%，融资成本远低于民间借贷的水平。这样，一批中小企业就可以以相对较低的成本获得资金，也获得了成长壮大的机会。　　中国的债券市场总体来说是比较落后的，我们把银行间市场、发改委的企业债市场和交易所债券市场都加在一起，勉强排到全球第四，绝对数远低于排在第一位的美国和第二位的日本，纯粹的公司债规模就更小了，所以债券市场的发展需要加快。发展的过程中首先要做到“五个统一”，也就是统一准入条件、统一信息披露标准、统一资信评级要求、统一投资者市场性制度、统一投资者保护制度。其次，要培育更多的市场机制，减少信用背书或者说隐性担保，让它进一步市场化。第三，要扩大私募债的发行与场外交易。最后，要增加资产证券化等结构性产品，让产品更加丰富，包括高收益债券、地方政府债券，市政债、信贷资产证券化、资产证券化等产品，当然在推动这些产品发展的过程中，要对风险进行严格的控制。　　大家都知道，改革是中国最大的红利，城镇化是中国最大的潜力。但要将城镇化这个潜力发挥出来，需要解决融资的巨大需求。靠卖地难以为继，靠收税可能远远不够，而目前很多地方融资平台存在缺乏约束等问题，解决这个瓶颈的根本方法是资产支持证券化和类似于美国的市政债这些途径。中国的金融结构严重依赖商业银行，商业银行也有“不能承受之重”，经济下行周期不良贷款增加的风险很高，要调整这样一个金融结构，需要大力发展信贷证券化产品。这两个方面的需求，为中国的债券市场提供了广阔的发展空间。当然，我们在发展证券化产品的过程中，一定要汲取美国证券化市场风险失控的教训，寻找“中国式的证券化道路”。　　【黄浦江上的尴尬】第四个课题和期货市场有关。中国的期货市场在过去20年取得了长足的进步，但与大部分人的生活还离得非常遥远，最近大家发现其实可能并没有那么远。黄浦江上出现了1万头死猪，引起了全社会甚至是全世界的广泛关注，上了《华尔街日报》。哪里来了这么多的死猪？原因显然很多，微博上有人分析与我们的期货市场发展不足相关，不是完全没有道理。我国是养猪大国，在很多养猪大省，猪的数目超过了人口，是个巨大的产业。猪肉涨价了，农民兄弟就养了很多猪。猪价跌了，小猪生病了，治病要钱，长大了赔钱，就不治了，一下出现了很多死猪。如果有个有效的生猪期货市场，农民兄弟可以大致预判出数月后的猪价，就会降低很多养猪的盲目性。当然，生猪期货是个很复杂的产品，检疫、标准化、交割，都有很多的难点，不是那么轻易就能搞出来的，即使发展了这么一个市场，也还有可能受制于猪肉供给的很多非市场化因素而被扭曲，但我们也由这个事件和近年来很多类似的事件中可以看到，在我们国家目前的发展阶段，对很多期货产品包括农产品期货的需求都是巨大的。　　而我们在期货市场的很多方面与发达市场的差距还是很大的。举几个例子，美国的商品期货市场中场外交易占95%，我们场外交易基本还是空白；美国场内交易中，期权占比58%，我们目前还没有商品期权；美国的场内期货市场有1000多种合约，其中重要的、对远期价格有指导意义的合约有400多种,而国内期货市场仅有33种基本合约，缺乏区域性、个性化品种。金融衍生品的差距就更大了，目前我国仅有股指期货一个金融衍生品，美国场内金融衍生品就多达700个，场外金融衍生品更是不计其数。我在华尔街从事的第一份工作就是股票衍生品交易。早上按照任何标的设计出一种衍生品，有一家对冲基金愿意做对手方，中午一个传真过去，双方一确认，美国资本市场就产生了一个新的金融品种，当然它可能是一个非常小的种类。但我们由此可以看出，美国的金融创新确实是非常灵活和自由。当然，自由过了头，过度创新，就有了2008年的金融危机。　　2008年的时候，我们有很多人说，千万不能学美国的金融创新，不能发展金融衍生品，不能发展资产证券化产品。我说，美国人好比是开了一辆法拉利，没开好，开到沟里去了，我们有的人骑了一辆自行车，说你看还是我骑自行车比较安全吧。这种想法的危险性在于，如果人家的法拉利修好了，你发现自己还骑着自行车。今天，金融危机后的第五年，美国人的法拉利基本上修好了，道琼斯指数创了历史新高，美国的制造业和房地产业也在很大程度上恢复了活力。所以，我们对于发达国家的很多事物，还是应该抱一种批判地学习的态度。　　【养老金体系与资本市场】第五个课题大家都比较关注，关于中国的养老金体系与资本市场的协同发展问题。这个方面社会上有很多的讨论，也有不少的认识误区。80年代初期，美国开启了 401k计划，这是针对所有雇员的企业补充养老金计划。记得90年代中期，我刚到华尔街工作的第一天，填了一张表，自己还没太搞清楚，每个月工资的1/3就进了养老金计划，为什么呢？第一，你如果省下1000美元放到养老金计划里，公司被强制要求匹配1000美元，你如果放2000美元，公司就匹配2000美元，所以任何理性的人都会尽可能地多放一些进去，但公司会设定一个上限；第二，你如果在59岁半之后取出养老金和投资收益，大致要缴15%的税，但如果在这之前拿出来，要缴40%左右的税并被罚款。这样的结果是，美国社会的任何一个雇员，从工作的第一天起，每个月都会尽可能多地省下工资，放到养老金中去，一放就是30年，这些养老金交由专业团队管理，源源不断地进入资本市场。这些看似不起眼的细节中蕴含了两个重要的制度安排，一是企业补充养老，二是延迟纳税和税收优惠。这些对于我们推动我国的养老金体系改革都会有非常有益的借鉴。　　【401k计划和道琼斯指数】当然，资本市场是一个大概念，不光是股票，还有债券，包括最保险的、基本上没有风险的国债，此外还有REITs （房地产信托基金）、还有VC 、 PE ，所以养老金的投资是一个非常广泛的各种金融产品的组合。这么一个组合投资的结果是什么？从1984年开始的随后30年中，美国每一个老百姓，通过资金的不断补充和获得投资收益，他的401k帐户的平均资产增加和道琼斯指数的相关系数高达98%。这说明了一个深刻的道理，那就是，美国的养老金体系和资本市场的关系，是相辅相成的，一方面资本市场要不断地改进，去提高透明度、完善治理结构，提高市场的效率和投资的回报空间，另外一方面，通过体制机制的设计，长期资金源源不断进入市场才能带来市场真正的稳定和长期健康发展，两者是相互依存、相互促进和互为因果的。　　一个国家的养老金体系建设和社会的和谐稳定具有很高的相关性。几十个国家的经验表明，一个国家的基尼系数与养老金体系的发达程度呈现一个负相关的关系。也就是说，凡是养老金体系比较发达的国家，例如澳大利亚、加拿大，它们的基尼系数都是比较低的，而反之，如果养老金体系建设比较滞后，如墨西哥等国家，其基尼系数是比较高的。中国养老金资产规模总体来说还非常低，这需要我们加快推动养老金体系的改革，增加社会稳定性，促进社会和谐。　　【第二支柱的资产配置】我这里还想强调一下，养老金有三个不同的支柱，不同支柱的资金的投资方式是完全不同的，不能混为一谈。刚才提到的401k计划，在美国养老金的结构中，属于第二支柱，而第一支柱是基本养老基金。美国的基本养老基金中，90%以上的资金都配置在美国国债中，基本上没有任何风险，所以说金融危机后美国养老金的第一支柱基本上没有损失，当然了，它在过去20年中也基本上没有太多成长。第二支柱采取比较灵活的投资方法，在过去20年中大致有40%-50%配置在股权市场，30-40%配置在债券市场，其余10%在其他资产类别中，例如PE、VC、房地产信托基金等等。这里特别值得一提的是，这10%中的一小部分流向了一个地方——硅谷，帮助推动了美国高科技产业的崛起，当然，这些资金也因此获得了丰厚的回报。这个事实对于我们今天怎样去建设创新型国家，怎样为这么多走出校园投身创业的年轻人提供所需的资本金，有着极为现实的借鉴意义。　　如果放眼全球，在从1990年到2007年的近20年中，全球几十个国家的养老金第二支柱收益率大致都在4-12%之间，最高的是秘鲁，年均大致11%左右，美国是6%，各个国家的平均回报水平大概在5%到6%，比全球每年的经济增长率，要稍微高一点。　　在投资地域的偏好方面，一般来说，养老金的投资都偏好本国市场，觉得这样比较安全，这被称作“母国偏好” 。但有些国家本国的经济发展得比较差，或者资本市场的规模比较小，那么它可能更多地会将资金配置到国际或国外市场上，比如智利，它通过立法，允许养老金在国际市场中的投资比重高一点，以便满足养老金保值增值的需求。　　【学习社保好榜样】过去10年中，中国的全国社保基金取得了年均近9%的回报，可以说是为未来养老金的投资做出了一个好榜样。在中国这么一个跌宕起伏的市场中，全国社保能够取得这么一个回报率，并不是它有什么特殊之处，只是遵循了全球所有的养老金投资的基本方法，无非是四个环节：资产配置、基金经理选拔、业绩归因分析和风险管理。全国社保的成功，证明了世界各国普遍采用的养老金投资管理方法，具有很强的科学性，在中国也是可以走得通的，对大家的信心也是一个很好的鼓励。　　未来在养老金体系建设方面，重要的是要做到三点，那就是“做得实，管得住，有回报”。第一，要能做实个人账户，补足亏空；第二，要能管得住，这就需要一个透明、有监督的养老金管理制度安排；第三，能够有回报，这就需要我们运用资本市场的各种工具进行科学投资，要根据各个支柱不同的风险偏好，对不同性质的养老金做出不同的投资安排，要坚持三个原则：专业投资、分散投资、长期投资。同时，我们应该借鉴其他国家的经验，做好顶层设计，借鉴发达国家延迟纳税、税收优惠、企业强制补充等方面的制度安排。　　为什么我们认为推动养老金制度改革以及强化养老金与资本市场的协同发展如此重要？因为它可以成为解决目前中国社会诸多问题的一个关键的抓手。首先，我们现行的养老保险制度未能区分国家和个人的养老义务，不可持续发展，据不同的测算方法，在2050年前后，我国养老金账户面临的亏空都在几十万亿左右的水平；其次，我国正面临严重的老龄化问题，有句话叫做未富先老，这就需要养老金制度来发挥作用，保值增值。再次，这个制度安排可以解决财富管理的问题，大家的财富需要跟经济的成长挂上钩，分享经济的成长。还有一点，刚才提到的，美国养老金体系的这些资金中，有一部分流向了VC和PE，成为过去30年美国高科技产业崛起的重要支柱。如果中国的这个制度安排也能够做好的话，将对经济的转型和战略新兴产业的发展推动起到至关重要的作用，而且如果这些资金投向真正有潜力的产业，自身也能够获得可观的回报。　　【资本市场与和建设谐社会】一个更加重要和更深层次的问题是，资本市场与养老金体系的协同发展，有利于和谐社会的建设。我们小时候都读过一篇课文，叫《半夜鸡叫》，讲的是周扒皮和高玉宝的故事。据说真实生活中这个故事是编的，但却反映了过去一两百年中，人类一直无法回避的一个矛盾——劳资矛盾。地主周扒皮每天半夜模仿鸡叫，为的是让高玉宝更早起来下地干活。如果周扒皮给高玉宝做一个股权激励，会怎么样？或许高玉宝自己三点半就爬起来了，周扒皮也就不用半夜鸡叫了。这个事情在美国最初发生在1950年，当时通用汽车的CEO威尔逊第一个鼓励工人拿养老金去买股票。美国其实是一个意识形态很重的国家，这件事情让美国的资产阶级很生气，他们说，这样一来工人们不也就成了资本家了吗？威尔逊虽然是个大资本家，但有一点社会主义情结，他说为什么不行呢？事实证明，威尔逊很有远见，几十年后的今天，美国80%的家庭通过养老金参与了美国的资本市场，在某种意义上成为了美国经济的股东，这一制度安排也成为了美国和其他几十个发达国家社会稳定最重要的基石之一。　　大家都知道美国的“占领华尔街运动”，如果你有机会去纽约看一看，就会发现参与这个运动的人并没有真正希望这个国家垮掉，而更多是一种情绪的发泄，旁边经过的人更是行色匆匆。为什么？无论是参与其中的人们，还是旁边经过的人们，他们都有养老金，他们都是美国经济的股东，他们都与这个国家的根本利益是一致的，这就是很多发达国家社会稳定的最重要的基石，也是二十世纪人类社会最重要的发明之一，值得我们好好研究和借鉴。　　【资本市场的对外开放】最后一个非常重要的课题就是中国资本市场要加快对外开放的步伐。应该说，中国资本市场发展的历程，是和对外开放的过程紧密相连的。在中国资本市场对外开放的过程中，先后诞生了B股，H股，第一家合资券商，第一家合资基金公司，后来有了QDII和QFII，以及第一家合资期货公司。在这个过程中，我们学到了很多东西，进入中国市场的外资本身也有收获，两者之间是一种相互学习补充的关系，即使是竞争，都是对双方有利的，因为最好的学习就是在市场中竞争去提高自己。　　2012年，我国资本市场引进了更多地QFII（合格境外机构投资者）。QFII制度已经运行了十年了，但外资在中国市场中的占比只有1%左右。在很多新兴市场中，QFII的比例大概可以达到20%、30%的水平，例如，韩国市场中QFII持有市值的比重占到全市场的30%以上，而QFII一般都是以养老金为主的长期机构投资者，它们的引入对市场的发展是比较有利的，这也是韩国市场近年以来治理水平有显著提高的重要因素。去年我国QFII的家数和投资额度就增加了很多，新增数量有72家，新增总投资额度达到144亿美元。　　在中国资本市场对外开放的过程中，有一点非常重要，那就是我们对自己一定要有自信。中国改革开放30年，除了一些不能开放的行业如军工、基础设施等等，凡是最开放的，结果我们往往都是最强大的，如家用电器，中国的电视机已经可以远销欧美；凡是最不开放的，结果仍然是最落后的，如汽车，今天满街跑的都仍然是外国品牌。金融亦如此，一个根本的原因是中国人学习外国的东西，远比外国人学习中国的东西快。开个玩笑讲，中国人在华尔街可以做到合伙人，在硅谷可以创办公司到纳斯达克去上市，外国人在中国混得最好的叫大山，还在电视上教英语。我在基金部工作的几年中，曾经观察过中国本土基金公司和中外合资基金公司的竞争，发现开放数年后，行业的前十名，基本上都是本土公司，就是因为本土公司学习国外的速度，远远超过合资公司本土化的速度。而且，很多本土公司的国际化程度甚至远超于合资公司，为什么？因为合资公司的到来，刺激了本土公司把大量的员工送到国外学习培训，有的比例竟高达70%。另外一个重要的有利于我们的因素是，市场本身是在中国的，培养出来的人才也是不会流失的。　　【中国经济金融改革的智库】为了更好地建设一个有利于中国经济和社会发展的资本市场，就需要更多的人才参与进来，需要建设一些服务于中国经济金融改革的智库。我借今天这个机会介绍一下证监会的研究部门，欢迎大家与我们合作。证监会的政策研究机构最早叫政研室，2000年左右成立了一个规划委，从海外招聘了一些人士回国参与资本市场的建设。后来这个机构演变成为研究中心，现在由四个主体组成：研究中心、规划委、博士后工作站、北京证券期货研究院，四支队伍在一起共同工作，非常热闹，一开会有五六十个人。　　这四个机构是怎样分工的呢？研究中心是证监会内设的一个部门，与证监会其他业务部门是一个并列与对接的关系。规划委用来招聘中高层人才，经过一段时间的培训和研究，随后会到会内各个部门参与到具体业务工作中去。博士后工作站是前年成立的，去年从150多个报名者中选出了12个，我们用这个渠道招聘国内的优秀人才。北京证券期货研究院是去年成立的，去年我们从哈佛开始，去了哥伦比亚、芝加哥、伯克利等大学，给2000多名中国留学生介绍国内经济和资本市场的改革发展情况，有900多人报考，最后选了30多个人。这些平台确保我们能够团结到有本土经验、国际视野和业界经验的各类人才。证监会的研究机构的演进过程本身，也说明了中国资本市场是中国经济体系中最为市场化和国际化的部分，客观上需要不断从国内和国际市场补充优秀人才。我们希望能够把这些平台建设成为资本市场改革发展的智库，也能为中国经济社会其他的改革发展出谋划策。所以我们也非常真诚地欢迎大家跟我们一起努力，参与到我们的研究工作中来，共同推动中国资本市场的发展。　　这与我们中国经济和资本市场的发展模式和阶段有很大关系。首先，中国的模式和美国完全不一样，我们是自上而下和自下而上共同推动发展，美国则是完全自下而上；其次，中国处在市场发展的初级阶段，政府或监管部门对市场的发展影响很大。监管部门有一些好的想法，决策比较正确，市场的发展可能就会少走些弯路；但是如果监管部门的想法有了偏差，就会耽误市场的发展。所以我们对人才的需求大，要求也高，大家进来了也有很多事情可以去做，在推动市场发展的同时，也不断提高自身的价值。但如果你在美国，可能美国证监会没有这些类似的使命，因为美国的市场已经很成熟，监管部门主要的工作可能就是常规监管，制度建设和影响市场长远发展的工作就少一些。在成熟市场，可能更激动人心的地方是市场一线机构，如高盛、摩根斯坦利等，在那里每个人能发挥的作用和影响更大一些。第三部分大国的兴起和衰落　　最后，我们谈一个大的话题，大国的崛起和衰落。尽管这个话题似乎离我们很遥远，但事实上，这是每个关心国家前途命运的中国知识分子都应该认真思考的一个问题。　　【紫禁城里的警示牌】最近有机会参观了第一历史档案馆，里面陈列着一些明清时代重要的历史文物，其中有一件不太起眼的文物，引起了我的注意。这是一块木制的牌匾，立于顺治12年，颇有肃杀之气。匾上的文字是这样的：“中官之设，虽自古不废，然任使失宜，遂贻祸乱。近如明朝王振、汪直、曹吉祥、刘瑾、魏忠贤等，专擅威权，干预朝政，开厂缉事，枉杀无辜，出阵典兵，流毒边境，甚至谋为不规，陷害忠良，煽引党类，称功颂德，以致国事日非，覆辙相寻，足为鉴戒。朕今裁定内官衙门及员数执掌，法制甚明，以后但有犯法干政，窃权纳贿，属托内外衙门，交结满汉官员，越分擅奏外事，上言官吏贤否者，即行凌迟处死，定不姑贷。特立铁碑，世世遵守。”大概意思是说，明朝宦官当政误国，导致国家崩溃了，所以清朝就要严防宦官干政，以后但凡有清朝的宦官犯法干政，即行凌迟处死，定不姑贷。据说最开始的一块牌匾是铁制的，后来用木匾复制了很多块，在紫禁城的多处都悬挂着，时时提醒和警示太监们。　　这块牌匾的背后，折射了康乾盛世的原因。台湾人傅乐成所著的《中国通史》中，有这么一段文字：“中国历史上促成改朝换代的内在因素，不外四端，即：外戚、宦官、权臣和藩镇，但满人能使这四种因素的危险性，减到最低的程度。”也就是说，清朝建国后，总结了历朝历代出问题的原因，无非是四个，及外戚如吕后篡权，宦官如明朝魏忠贤，权臣如司马懿篡位，藩镇如安史之乱。于是清室用了很多的制度安排来降低外戚、宦官、权臣和藩镇对政权稳定的威胁，紫禁城里的这块牌匾便是威慑太监的制度安排之一。这些努力果然很奏效，清军入关，作为异族入主中原，不到几十年的治理，便迎来了康乾盛世，长达近150年。　　在第一历史档案馆中，还珍藏着另外一件文物，是乾隆皇帝登基那年的元旦开笔，在洒金宣纸上手书了昭告天下的祝福，上面的文字是：“元年元旦海宇同禧和气致祥丰年为瑞”，并且“愿共天下臣民永享升平”、“所愿必遂所求必成吉祥如意”。此时的乾隆皇帝，志满意得。他有足够的理由，因为此时的中国，经济总量占到全球的三分之一，而且还是全世界最有秩序的国家，所谓礼仪天下。这一年，是1736年，离宣告清王朝走向崩溃的第一次鸦片战争，相距大致正好100年。　　1840年，英国派遣舰队和4000人的远征军，从广州一直打到天津大沽口，所向披靡，拥有100万军队的清朝被迫乞和，签订了屈辱的《南京条约》，开启了此后绵绵不绝的不平等条约的历史。随后的100年中，中国人民一直在痛苦中挣扎。也就是说，作为一个新生的王朝，清朝将中国古代封建王朝中的诸多错误加以纠正，完善了各种制度安排，尽量消除了各种威胁政权的因素，做到了几乎最好，而清王朝也因此而迅速崛起，进入康乾盛世。但不幸的是，清王朝的文明是一个封闭的文明，它不知道在遥远的欧洲悄悄兴起的工业革命和市场经济文明，清王朝的文明也是一个落后的文明，它极尽所能地自我完善，但仍然是一个相对落后的文明，当清王朝的文明最终与外来文明碰撞时，便不可避免地一触即溃，转瞬之间，由盛而衰。　　【澳大利亚的兔子】封闭的文明有一点像封闭的生态系统。澳大利亚是一个封闭的生态系统，它在5000万年以前飘离了大陆，尽管幅员辽阔，但是几只小小的兔子就差点儿把它的生态系统毁灭。早期欧洲移民带了几只兔子过去，兔子在澳洲没有天敌，结果很快泛滥成灾，到处都是兔子，澳大利亚的生态系统几近崩溃。最后，澳大利亚的科学家发现了一种蚊子，它能够在兔子之间传播病毒，把兔子给治住了。无独有偶，澳大利亚生态系统还崩溃过一次，不过这一次不是因为一种动物，而是一种植物。在1860年，澳大利亚人从南美引进了仙人掌，省得在自己庄园周围筑篱笆，结果澳洲的气候过于适宜仙人掌生长，最后整个澳大利亚到处都是仙人掌，生态系统又几近崩溃。澳大利亚的科学家又经过了艰苦的努力，发现了一种能遏制仙人掌的夜蝴蝶，总算最后找回了平衡。　　和生态体系类似，封闭的文明也很脆弱。一个封闭的文明可能看着很辉煌，但是如果它不知道别的文明正在兴起，就可能处在一个极端危险、极端脆弱的境地中。清朝就是因为错失了市场经济的新文明，与工业革命失之交臂，所以当西方的坚船利炮到来的时候，发现自己根本无力抵抗。　　因此，真正的崛起一定是一个开放的文明。未来，我们在推动中国崛起的进程中，一定要开放胸怀，不断了解、消化和吸收所有最先进的文明要素并为我所用，才能做到可持续发展，才能真正地崛起。　　【美国为什么会崛起】前些年央视拍过一个纪录片，叫《大国崛起》，策划的时候曾经参加过他们的内部座谈会。我当时给他们提了一条建议，建议他们的片子总结一下各个国家崛起共同的规律，这样可以更好地为中国的崛起所借鉴。大家说，好像看不出有什么共同的规律，我说，至少有一点是可以成立的，那就是，哪个国家掌握了当时最先进的文明，就一定会崛起，不管它多么弱小，自然条件有多差，也势不可挡。　　十七世纪的荷兰，崛起成为了欧洲最强大的国家。这个国家的面积非常狭小，4万平方公里，大约两个半北京，而且国土面积的70%处在海平面之下，往往一次潮汐袭来，就化为沼泽。但是，它掌握了当时欧洲最先进的文明，自由贸易，当然，自由贸易的前提是宗教宽容。大家都知道，中世纪的欧洲宗教迫害非常严重，一个人会因为另一个人相信的上帝跟他相信的上帝长得不一样，就一定要把对方置于死地，但荷兰人不一样，他们说，我不关心你相信的上帝长得什么样，你只要到我这里来做生意，只要交税，我都欢迎，只是这么一条，阿姆斯特丹就成为当时欧洲最繁华的市场。他们继而将贸易扩展到海上，成为了闻名世界的“海上马车夫”。所以这个国家的立国原则中，有一种崇尚自由贸易的精神。在十七世纪中叶，这个国家就已经几乎拥有了现代金融市场上的一切工具，包括买空、卖空、杠杆、期权等等。荷兰人后来移民去美国，他们给所在的城市起名叫新阿姆斯特丹，这就是纽约的前身。《伟大的博弈》的作者，美国金融历史学家戈登有个观点，正是因为这么一群热爱交易的人跑到了纽约，才有了华尔街的兴起，这有一定的道理。今天我们还可以看到荷兰崇尚自由交易的痕迹，在阿姆斯特丹，你会发现这里可以公开交易世界上绝大部分地方都不允许交易的两样东西：第一是性；第二是大麻。　　无疑，十八至十九世纪，英国的崛起缘于工业革命，而十九至二十世纪，美国的崛起则是因为，第一，自由经济，第二，资本市场。1789年，美国建国，此前的两年， 1787年，当时美国只有13个州，他们在一起搞了个约定：州和州之间不允许有贸易壁垒。这在今天已经不算什么，但大家可能不知道，1787年的法国，从里昂到马赛，不到1000公里，运一车货物过去要交50次以上的税负。所以美国一旦建国，就以最快的速度超越了欧洲，为什么？因为自由市场的经济体制促进了物资、人才和资金的迅捷交换。美国金融体制从一开始也遵循了类似的原则，资本市场和华尔街一直在美国经济体系中占有非常特殊的地位，使得资本以最快的速度流动，各种生产要素也得以证券化并以最快的速度交换，在美国经济崛起的每一个里程碑中，无论是重工业化，还是高科技浪潮，我们都可以看得到资本市场的身影。　　我最近读《世界通史》，注意到一个算不上非常引人注目的事实，充其量算是历史的注脚，但却很能说明问题。1941年，日本偷袭珍珠港，美国剩下了三艘航空母舰，1943年，两年之后，美国有多少艘航母？50艘。为什么呢？因为美国强大的重工业，美国的重工业背后是什么？美国的资本市场，所以战争往往也是经济制度和金融制度的竞赛。所以我当初翻译《伟大的博弈》的初衷，一方面是希望大家了解资本市场的演进历程，另外一方面也是希望大家能从中探究美国崛起的根本原因。事实上，华尔街在推动美国崛起进程中的作用是无法替代也不能低估的，在某种意义上，美国之所以能够崛起，根本原因在于其掌握了包括资本市场在内的先进的经济文明，有其必然性。我们现在要推动中国的发展、中国的崛起，也必须要了解和掌握资本市场，这样我们才能站在其他人的肩膀上，比他们走得更好，也才能真正推动中国的崛起。　　【大国的衰落】有国家兴起，也有国家衰落。很多人说，美国的崛起是因为地大物博。如果大家到过美国，印象应该非常深刻，美国的确地大物博，但是如果你有机会到过阿根廷，你会发现，阿根廷更是地大物博。这个国家的面积是美国的三分之一，但人均可耕地面积是美国的将近2倍，且白银、铜矿、森林等各种物产丰富，而人口只有4000万，略多于我们中国的一个城市，重庆。所以人均资源的丰富，是包括美国在内的很多国家无法比拟的。列举一种很多人不太关注的资源，便可见一斑，这种资源叫水资源。2008年，我们访问阿根廷，从布宜诺斯艾利斯的机场一出来，放眼望去是一片汪洋。我们当时感叹，大西洋真是浩瀚无边，接待我们的阿根廷人乐了，说这不是大西洋，这是一条河。阿根廷的拉普拉多河，入海口有上百公里。我说你们阿根廷人什么都不用干，100年之后地球上最缺的是淡水，你们只要向中国人出口淡水就可以活得很好。阿根廷和巴西之间的伊瓜苏瀑布气势如虹，一泻千里。我们中国最大的瀑布，叫黄果树瀑布，去年到贵州开会，会议结束，当地的同志说安排大家去黄果树瀑布看看，我说挺好，还是小时候在年画上看过。当地的同志说，不过需要提醒一下，有可能没水，但也有可能有水。什么时候有水呢？领导来的时候放点儿水。　　 1913年阿根廷和美国处在同一个起跑线上，人均GDP都在4000美元左右。100年后的今天，美国人均GDP 达到了4万8千美元，阿根廷仍在缓慢的增长和各种社会矛盾中挣扎。可见国家与国家长期的竞争，在于体制和机制。阿根廷的百年史，或许印证了经济学里一个著名的词汇，叫“资源诅咒”，有的时候资源过于丰富，反而失去了前进的动力。　　【正在衰落的欧洲】如果说上个世纪衰落的是阿根廷，那么这个世纪正在衰落的是欧洲。最近，网上刊载了一篇文章，列举了欧洲正在衰落的20个事实。为什么我们一直认为欧洲的衰落将成为一个趋势？前面我们分析过欧洲问题的三大因素，高福利主义，欧元困境，和全球化时代的竞争力不足。其中最为重要的非市场化程度太高造成的竞争力不足。除去国民性和资源等因素，一个经济体的竞争力依赖于两个重要的方面：一是劳动力成本；二是创新能力。中国的劳动力成本在过去十年中大致翻了三倍，但在相当多的领域中还是欧美的十分之一。在劳动力成本方面，欧洲比不过中国，也比不过巴西和印度。而创新能力又比不过美国，为什么？因为创新能力取决于社会的经济金融法律等体制的支持，而欧洲在这些方面的体制优势远不如美国。以金融为例，欧洲的金融体系严重依赖商业银行，资本市场不发达，带来的问题是创新能力严重不足。所以欧洲在国际经济舞台上，生存空间受到两头的挤压，前景堪忧。这是包括德国在内的欧洲诸国从中长期来看最根本的症结。　　【失落的日本】日本经济存在着类似的困境，失去了20年，可能还要再失去20年。最近，安倍政府上台，搞了一个无限量的量化宽松政策，但这并不是解决日本问题的真正办法。除了老龄化等社会问题以外，日本经济的最大症结是经济和金融体制的非市场化。近年来，日本的民意调查多次显示，日本已经患上“ 大企业病 ” ，年轻人对未来工作的最大憧憬，不是东芝，就是索尼，至于到东芝和索尼去做什么，无所谓。如果大部分日本的年轻人，宁可到东芝索尼去扫地也不肯创业的话，那么这个国家是很难有希望的。日本的财政部长2005年到访证监会的时候曾经说过，日本金融的最大问题，就是商业银行占绝对主导，资本市场不发达，大企业和大银行捆绑式发展。企业出了问题银行就破产，银行出了问题企业就破产，破产后清理不良贷款，日本就花了12年。欧洲和日本还有一个重要的机遇，就是加强与中国经济的结合，所以，日本比起欧洲来说，还有一个优势，就是离中国近，我们“解放”日本比欧洲方便一点。事实上，中日之间技术和资金的互补优势是巨大的。日本如果能够出现真正的政治家，认清形势，不再热衷于短期的政治投机，对内推动市场化改革，对外促进中日友好，日本经济的衰退步伐才有可能真正停止。别的不说，2012年底，中国人均GDP超越了6000美元，13亿人有巨大的社会需求，其中的一小部分去日本旅游或休假一趟，日本的GDP增长率可能就立刻会由负转正。　　【洗心革面的韩国】不仅日本，韩国的问题曾经也很严重。朴槿惠最近当选为韩国的总统，我们观察过去几十年中，韩国总统的结局似乎都非常不幸，不是坐牢就是跳崖，无独有偶，韩国大企业家的结局往往也很悲惨，为什么？英语里有个词儿叫Chaebol，借的是韩语的发音，专门指的是韩国财阀。上个世纪七八十年代的韩国经济和金融体系中，封建主义和非市场化因素很重，大企业、大财团和政治家有着千丝万缕的紧密联系，最后是害人害己。后来韩国走了一条脱胎换骨式的发展路径，1998年亚洲金融危机后，韩国痛定思痛，走了一个比较市场化的发展道路。从金融体系来说，韩国摆脱了原来财阀主导的金融模式，出台各种政策支持资本市场取得巨大进步，科斯达克成为了仅次于纳斯达克的全球第二大高科技板块，国际市场有评价认为韩国市场已经超越了新兴市场的阶段，进入了发达市场的行列。所以我们今天可以看到三星超越索尼，并不偶然。我们在九十年代初去美国留学的时候，索尼是那时美国市场上皇冠上的明珠，三星还是垃圾产品，而今天三星已经全面超越了索尼，可见资本市场的发展对新兴产业的崛起有多大的促进作用。　　【阿姆斯特丹的鲜花市场】九十年代中期，我在芝加哥大学商学院学习，芝加哥号称是市场经济的堡垒，前后出过几十个经济学诺贝尔奖获得者。但给我印象最深的是一位叫Sam Peltzman的教授，他没有得过诺贝尔奖，据说与之错失交臂，但他安之若素，非常平和。他曾经在课上讲到过，在荷兰的阿姆斯特丹有一个全世界最大的鲜花市场，你要是看过这个鲜花市场，就能够理解什么叫做市场经济。后来九十年代末期我在伦敦工作期间，有一个周末专门飞到荷兰去看了这个鲜花市场，它叫阿斯米尔鲜花拍卖市场，号称有200个足球场大，还是室内的，确实是一眼望不到边。每天早晨开始，荷兰各地甚至欧洲各地的鲜花都源源不断地运到这个鲜花市场，下午四点拍卖开始，先拍卖郁金香。大家都知道荷兰式拍卖，比如说一束郁金香10荷兰盾，没人要就9荷兰盾，再没人要就8荷兰盾，直到有人要为止，这样，或许四点半的时候郁金香的价格就确定了，其他鲜花的价格则以郁金香为参照。也就是说，四点半的时候，所有鲜花的价格都全部确定。然后，这些鲜花被分装，打包，运往世界各地。第二天凌晨，在纽约的8点，这些鲜花会出现在纽约的街头，在伦敦的8点，这些花会出现在伦敦的街头，在东京的8点，会出现在东京的街头。它绝不会在伦敦的8点出现在纽约的街头，也绝不会在东京的8点出现在伦敦的街头。Peltzman教授问了一个问题，全世界有哪一个伟大的政府能够做到这点？恐怕没有。也就是说，鲜花市场中无形的手，鲜花市场中无数的参与者，在追逐自己利益的同时，把这些鲜花送到了它们该去的地方，而且准确无误。　　当然我们可以跟他辩论说，你不应该低估政府的作用，没有政府怎么能够保证航班准点到达呢？没有政府你怎么能保证鲜花在街上不被人抢劫了呢？这个鲜花市场的例子正好说明了政府和市场的不同定位，政府的职责是维护社会的秩序和稳定，扮演守夜人的角色，但资源的配置主要要依靠市场。也就是说，我们要依靠鲜花市场中无形的手，把鲜花送到最需要这些鲜花的地方去；同样，我们也需要资本市场中无形的手，把中国的金融资源送到最需要这些资源的地方去，同时也使这些资金有机会获得最好的回报，这就是我们发展资本市场最大的要义。　　在这个故事当中，我们可以看到无形的手和有形的手的分工，无形的手配置资源，有形的手维持社会秩序。如果有形的手想要多做一点，那就应该把重点更多地放在建设市场体系，提高市场效率，帮无形的手更好地发挥作用，而不是替代它。这正是今天中国所在的阶段，我们作为监管机构、作为政府部门，可以比美国做得做得更多、更好的地方，这样我们就有机会推动中国经济更快地发展。　　【老子的智慧】芝加哥大学还有一位非常著名的教授，叫莫顿·米勒，他是诺贝尔奖获得者，据说特别受朱镕基总理的推崇，每次来中国访问时朱总理都要和他会谈，他本人对中国也特别友好。我在芝大读书期间，业余的时间在读《中国通史》，看到了里面引述《道德经》里老子的话，“太上下之有知，其次亲而誉之，再次畏之，最次悔之”。这句话的意思大概是，最好的政府，就是老百姓大概知道有这么一个政府，次之的就是老百姓天天表扬这个政府，再次的就是老百姓害怕这个政府，最差的就是大家天天说这个政府不行。我看了以后告诉米勒教授，我们中国人3000年以前就知道了“小政府大市场”，这是所谓芝加哥学派最核心的经济思想。米勒教授感叹说，中国人真了不起。芝大毕业后，我来到华尔街，看到全球的资源每时每刻在瞬息万变的资本市场上交易，想起来老子的另外一句话，叫做“鸡犬之声相闻，老死不相往来”，这才意识到，市场经济要有两个方面，第一个是小政府大市场，第二个是交换比较优势。没有交换，就不能发挥比较优势，也就没有专业分工，就发展不起来真正的市场经济，所以中国就一直是小农经济。当然，或许我们对古人的很多深思想不一定能完全理解，但无疑，我们的古人很早就开始探索经济发展的基本规律，而市场经济最终也被证明为人类社会发展最重要的规律之一。　　【光的本质和政府市场之争】人类社会认识这个规律的过程并不一帆风顺，过去的两百年中，经济学家们围绕政府和市场的争论从未停息过，英雄人物带着美好的理想，相继登上历史舞台，最终又黯然退去，很多还给人类社会带来了巨大的灾难，不能说不是一种不幸。　　我记得在清华学物理的时候，印象非常深的是一个历史上关于光的本质的故事。400年以前，伟大的物理学家牛顿，开始了关于光的本质的探索，他认为光是粒子。同时期还有一个荷兰物理学家，叫惠更斯，提出了波动学，说光是波。牛顿是当时英国皇家科学院的院长，所以牛顿的粒子说很自然占据了主导地位。200年多以后，十九世纪，人类有了更加先进的仪器，发现了光有衍射效应。大家都知道，只有波才有衍射效应，所以这个发现一举推翻了牛顿的粒子说，确立了光的波动说。当时社会一片哗然，说牛顿这么伟大的物理学家，怎么会犯这么低级的错误。又过了几十年，人类遇到了一个无法解释的物理现象，光电效应。最后，爱因斯坦给出了解释，并由此获得了诺贝尔物理学奖。他的解释是，光既是波，又是粒子，只是会在不同的环境下，表现出粒子和波的不同的特性。　　前一段时间，在研究期货市场历史的时候，读到芝加哥商品交易所创立于1848年。突然想起，这一年，也正是《共产党宣言》发表的年份。这两件事发生在历史上的同一年，令人不胜感慨。事实上，在过去的100多年中，经济学家们相互的口诛笔伐，东西方之间的刀戈相向，人类所有的探索，不外乎是两件事情的纠结。第一，如何利用市场去释放每个人的潜能以推动经济的繁荣；第二，如何防止市场的过度自由带来社会的崩溃。　　小平同志最后说，社会主义可以有市场，资本主义也需要有计划。2008年美国金融危机之后，我们想起这句话，可能会觉得更有深意。而过去30年中，中国所坚持的社会主义市场经济道路，正是试图在两者之间寻找一个平衡。　　【熵增加原理和金融体系演进趋势】物理学里有一些非常著名的原理，例如物质守恒、能量守恒。但有一个变量是不守恒的，那就是熵，熵是自由度，也就是说，世界的自由度是不断增加的。举一个非常简单的例子，在一个封闭的容器里，中间有一个隔板，左边是浓度高的气体，右边是浓度低的气体，我们抽开隔板后，一定是浓度高的气体向浓度低的气体扩散，而不可能是反过来，为什么？因为这个系统要寻求均匀分布的状态，而均匀分布的状态是自由度最大的状态，也就是熵最大的状态。　　美国金融体系过去100年的演变，跟物理学的熵原理几乎是不谋而合。1913年美国股市和银行的存款比例大概是1：1，就是说美国大概有一半的资源配置在资本市场，一半的资源配置在银行。100年之后这个比例变成9：1，也就是说，美国90%的资源是通过市场来配置的，只有10%通过商业银行来配置。很多大的商业银行，像纽约银行，存贷业务的收入在所有业务中的占比已经不到20%，而JP摩根、花旗银行等则早就转向了投资银行。这其实也是一种必然，在资本市场上，每一个投资者都可以对所有标的进行投资，每一个融资方都可以向所有的投资者进行融资，所以资本市场相对来说实现了金融体系的熵的最大化，代表着未来发展的基本趋势。比尔·盖茨是个计算机专家，但他的一句话道出了现代金融的本质，他说，商业银行是二十一世纪的恐龙。这句话讲出了未来商业银行面临的挑战，一定要顺应潮流，致力于内部决策机制的进一步市场化，并加大中间业务的比重。　　我们应该认识到，推动经济社会的发展，需要在政府和市场之间寻找一个平衡。我们同时还要认识到，这个平衡点的位置是变化的，或者说是漂移的。人类社会总的发展趋势是越来越趋向市场，让更多的资源被市场配置。这也许会是一个螺旋式上升的过程，但却是一个必然的趋势。　　【挑战苹果的年轻人】去年我在北大的一次讲座中，提到过中关村的车库咖啡，那里每天有很多创业者在里面创业，还有很多风险投资家到那里投资。我们是怎么知道这个地方的呢？是一位美国《华盛顿邮报》的记者，是他首先发现了这个咖啡馆，在《华盛顿邮报》上写了一篇专栏文章，标题叫《美国人应该真正害怕中国什么》。他说中国最可怕的，不是每年发多少论文，因为很多论文都是抄袭的，而是中国的年轻人们，开始走出校园，走向市场，开始创业。他为什么这么说？因为，过去的30年中，美国得以傲视天下的最大的秘密，是资本和科技的结合，而今天的中国人已经发现了这个秘密。30年前，有两个年轻人，叫比尔·盖茨和乔布斯，他们刚刚走出校园，开始创业。今天中国的这些年轻人，和他们一样，也是刚刚走出校园，开始创业，我们没有理由不相信，30年后的中国，会有中国的微软和苹果。　　或许不需要30年。　　最近，我们有机会去中关村调研，看到了一家手机企业叫小米，几个创业者不算年轻了，四五十岁了，但除了他们，公司其他员工，全部都是年轻人。他们告诉我们，谷歌达到20亿美元的销售，花了6年，facebook花了7年，苹果花了10年，而小米手机只花了2年。我想，只有在中国的这么一个阶段，有这么巨大的一个市场需求做后盾，才会有这样不可思议的成长。与小米类似的公司，遍布中国的各个科技园区里，可能还会有很多。　　到过中关村科技园区的德国《明镜周刊》的记者说，这个世界上如果有一个地方能够超过硅谷，那就是中国的中关村。　　【中国和印度】世界上有人说，上个世纪是美国和阿根廷的竞争，这个世纪是中国和印度的竞争。当然，我们没有必要天天去和别人比较或者竞争，还是把自己的事情做好比较重要。但参照和借鉴一下其他国家的发展道路，对我们自己也会有帮助。　　去年有机会去印度开了一次会，发现印度人对于中国非常关注。中印经济对话，讨论印度经济的时候，我们基本上说不出什么来，讨论中国经济的时候，印度人提了很多观点，很多说得还很到位。我当时很感慨，中国人是真不关心印度，印度人是真关心中国。中国人关心谁呢？中国人关心美国，天天盯着美国。　　印度这个国家给人印象最深的就是反差。进入二十一世纪的印度，首都新德里的街道依然暴土扬尘，与非洲的乡间小路无异，但这样的国家却诞生过像泰姬陵那样精美绝伦的古代建筑；摩天大楼和窝棚可以相安无事；波音飞机几乎是从贫民窟上直接起飞。　　的确，这个国家有很多的问题，最突出的是基础设施很差，但是我们也要看到它的很多优势，据说，印度工作人口的平均年龄只有25岁，而我们在35岁以上；印度人英语非常好，跟西方发达世界的交流很顺畅；印度人在硅谷总体来说混得比中国人好，西方向印度转移高科技产业也没有任何心理障碍。印度社会还有一个突出的特点，那就是社会心态比较平和。我们在相当于中国七十年代绿皮车的印度火车里与四个印度人换座位，对方全都是礼貌有加，让习惯了国内高铁里“宁可自己不舒服，也不能让别人舒服了”的国人心态的我们感慨万千：印度这个国家，物质文明是差了点，精神文明还可以。我想，最终，国与国的竞争，从长远来看，是机制的竞争，是文明程度的竞争，当然，这个文明程度是全方位的文明程度。　　【改革与结晶】小平同志曾经说过，中国的崛起，需要两个30年。今天我们大致正好走过了第一个30年，刚刚开启第二个30年。前面30年依靠鞋子袜子纽扣和彩电冰箱的简单粗犷的发展模式已经过去，后面30年我们需要发展高科技产业、高附加值产业和战略新兴产业，而这些需要经济体制的深化，法律体系的完善，需要金融体系的改革和资本市场的发展，应该说，在某种意义上，后面的30年的任务可能比前面30年更加艰巨。这应该也很正常，就像我们登山，越往后越累，消耗的能量越来越大，空气越越来越稀薄。我们怎样才能走好这后面30年？　　在上大学的时候，学习物理化学的课程，结晶的过程给我留下了深刻的印象。在结晶的时候，溶液中的一些分子开始聚集到一起，形成一个簇，或者说叫晶核，但这时候，这个过程是可逆的，有很多分子聚集过来，也有很多分子散开。但是一旦突破了某个临界点，晶核达到了一个临界体积，这个过程就成为不可逆了。我想，中国的改革、文明的进步、大国的崛起也都是这么一个过程，它需要我们每个人在各自不同的岗位上共同努力，产生正向的持续的正能量，那么，在某个时刻，这些过程就会突破临界点，成为不可逆。　　小平同志还说过，如果我们能够走好这两个30年，我们就可以赶上中等发达国家。他说，只有这样，我们才能说，人口众多的中国对人类作出了贡献。　　【经济改革的年代，能成就多少人】《未来十年：中国经济的转型与突破》一书出版后，在网上有不少的评论。我看到一位网友的评论，“经济改革的时代，会成就多少人”。他的这句话，可能是在问问题，也可能是感慨。　　我回忆起当初在翻译《伟大的博弈》的时候，里面关于美国历史上三个人的故事，给我留下了深刻的印象。第一个人叫梅隆，是一个爱尔兰的小伙子，十九世纪末期，移民到了美国匹兹堡，那时可能还是比较一个荒蛮的地区。他具有非凡的伯乐相马的天赋，有了第一笔钱后，就贷给了另外一位年轻人，这位年轻人刚刚开了他的钢厂，他的名字叫卡耐基，后来成为了美国的钢铁大王。他还投资于一个焦炭厂，焦炭厂的厂主是叫弗里克，后来成为了美国的焦炭大王。而梅隆自己，后来成了美国的金融巨子，连续做了三届美国政府的财政部长。他们的历史渊源还不止于此，卡耐基和梅隆后来共同捐献了一座大学，叫卡耐基梅隆大学，弗里克和梅隆的妻子分别是对方介绍的，所以成了终身不渝的朋友。这个故事听上去让人唏嘘不已，一个小小的匹兹堡，为什么能够同时成就了三个巨人？似乎很偶然，其实并不偶然：第一，匹兹堡发现了铁矿；第二，匹兹堡发现了煤矿；第三，铁矿和煤矿的开发需要金融的支持；第四，最重要的，他们都生活在一个时代，美国的重工业化时代，那是一个一日千里轰轰烈烈的时代。一个伟大的时代，必然要产生伟大的人物。今天的我们，生活在一个同样激动人心，或者更加激动人心的时代。　　两年前的一天，在小区里看到一个小孩子油画班招生的广告，把孩子送过去学画，发现是三位刚刚毕业的女大学生创业开办的。问了一下，他们好像并不都是美术专业的，有的原来还是学教育的。他们的教法是模仿国外的一种教法，例如要画雪景，就让小孩子看很多雪景的照片，然后说，不许看了，现在开始自己画，画出来是什么？印象派。这个教法很有意思，孩子们画出的画也很有点印象派的意思。其实每一个孩子都是一个天才，需要的是发现和启迪。但是小区里的租金不菲，看到三位创业者一共只有四个学生，很替他们的创业前景担心。一年以后的一个周末，陪同孩子去参加他们油画班的野外写生，放眼望去，多少个学生？70个，今天已经超过了100个。　　这就是我们所处的时代，13亿人，轰轰烈烈地走向繁荣和富裕，走向现代化。我想，一个人，在任何一个领域，只要有一点点比较优势，非常专注，坚持下去，做到中国前100位，一定是亿万富翁，因为社会的需求实在是太大了。　　所以，回答前面这位网友的问题，经济改革的时代，会成就多少人呢？答案是，会成就很多人。任何人，只要他全身心地参与到经济改革的进程中去，推动改革、努力耕耘，时代是一定会以某种方式回报他的——我想把这句话送给今天在座的每一位同志。（本文作者系中国证监会研究中心主任，兼北京证券期货研究院执行院长。本文根据2013年作者的两次讲座整理而成，分别为3月15日在清华大学五道口金融学院举办的中国资本市场系列讲座第一讲和4月11日在北京大学的中组部组织的中央和国家机关司局长选修课。发表时作了少量文字和内容调整。）详见《邓小平时代》，第95页。截至2012年底，沪深两市的交易账号总数为1.7亿户，剔除一些沉默账号，大致有效交易账号为1.4亿户。这里指2011年12月在三亚参加中金论坛。 20世纪70年代以来，资源相对贫乏的亚洲四小龙日本、台湾、新加坡、香港的迅速崛起以及资源丰裕的阿根廷、墨西哥、委内瑞拉、尼日利亚等拉美经济体的没落令经济学家们不得不重新审视资源在长期经济增长过程中扮演的角色。Auty最早提出了资源对经济增长产生了“诅咒”。 2012年4月，中国和菲律宾之间爆发黄岩岛争端。 2012年9月，因日本野田政府购买钓鱼岛的行为，中国和日本之间爆发钓鱼岛争端。 2012年底至2013年上半年，北朝鲜发生多次核试验和导弹威胁等事件。约瑟夫·斯蒂格利茨，美国经济学家。他于2001年获得诺贝尔经济学奖。斯蒂格利茨曾担任世界银行资深副总裁与首席经济师，提出经济全球化的观点。中国经济时报、新华网等多家媒体都曾报道斯蒂格利茨教授关于“世界上还从未出现过如此大规模而又持久的经济增长”的观点。 http://finance.jrj.com.cn/2011/11/28142211663970.shtml http://news.sina.com.cn/o/2012-09-22/161825231141.shtml http://finance.sina.com.cn/chanjing/gsnews/20121012/233813356484.shtml 郭台铭，台湾鸿海精密和富士康的董事长 2012年，中央电视台的“你幸福吗”调查中，全国有47.9%的受访者感觉幸福，其中一位外地打工人员“我姓曾”的回答在网络蹿红。中等收入陷阱的概念最早出现在世行为总结亚洲金融危机十年来东亚经济表现的一份研究报告“An East Asian Renaissance: Ideas for Economic Growth”。按照OECD经济学家麦迪逊用1990 Int. GK$为单位做的估计，1913年阿根廷和美国的人均GDP分别为3797美元和5301美元；2010年，阿根廷和美国人均GDP分别为10640美元和48147美元。参见世行研究报告 “An East Asian Renaissance: Ideas for Economic Growth”。全要素生产率（Total factor productivity, TFP）是指不包括资本和劳动力输入，其他所有影响产出的要素。 2005-2007年，中国股市处于快速攀升阶段，由998点上升到6124点，2008年大幅回落。为简化问题的讨论，这里做了粗略的匡算。按照世界银行的标准，人均GDP超过10000美元，即为突破中等收入陷阱。上个世纪七八十年代以来，马来西亚发生过一些针对华人的种族冲突事件，尤以1969年的“513事件”为最。这里做了简略的假设，例如美国经济整体呈现相对缓慢的增长，未考虑购买力评价因素，以及未来十年世界不发生重大战争或对经济有巨大冲击的事件等。工信部资料： http://www.cfi.net.cn/p20100720001130.html 按照工信部公布的 2011年年底我国前5家钢铁企业粗钢产量占全国产量的比重为33.7％，我们估算前4家钢铁企业比重为27%。 2013年一季度国内污染最重十个城市，河北占了七个：石家庄、邢台、保定、邯郸、唐山、衡水、廊坊。河北省钢铁产量占全国四分之一的份额，煤烟型污染是河北省空气污染的重要因素。按照钢材进口平均单价和钢材出口平均单价的比值估算，2012年141%，2006年为178% 按照中国生铁产量占全球生铁产量的比例估算，2013年为61%，2012年为59%。 1901年，摩根组织银行辛迪加，买下卡耐基钢铁公司并组建美国钢铁集团，占到美国钢铁生产份额的60%。类似的并购发生在电器、烟草、橡胶、炼油、蔗糖等各个行业中。硅谷(Silicon Valley)地处美国加州北部旧金山湾以南，早期以硅芯片的设计与制造著称，因而得名。后来其它高技术产业也蓬勃发展，硅谷的名称现泛指所有高技术产业。硅谷是美国重要的电子工业基地，择址硅谷的计算机公司已经发展到大约1500家。其特点是以附近一些具有雄厚科研力量的美国一流大学斯坦福、伯克利和加州理工等世界知名大学为依托，以高技术的中小公司群为基础，并拥有思科、英特尔、惠普、朗讯、苹果等大公司，融科学、技术、生产为一体。 1988年KKR主导了对RJR Nabisco公司的杠杆收购。 1990-2000年也被称为美国的新经济时代。自1996年以来，诺基亚连续14年占据市场份额第一。诺基亚全球手机销量第一的地位在2011年第二季被苹果及三星超越。2013年一季度，诺基亚在全球智能手机市场的排名已下降至第10位。同时，在全球多个交易所上市的诺基亚，也在过去几年中纷纷从斯德哥尔摩、巴黎和伦敦等交易所退市。 2000年，施正荣创办无锡尚德太阳能电力有限公司，2005年无锡尚德在美国纽交所上市，施正荣以23亿美元身家成为中国的新首富，无锡尚德成为中国最大的光伏企业；2007年，被美国《时代》周刊评为全球环保英雄。2013年无锡尚德宣布破产重组。日本通商产业省，简称通产省，2001年更名为经济产业省，其下经济企划厅负责制定产业计划，综合政策调整等职能。80年代初开始，日本通产省、文化省、科技企划厅分别或联合组织调查研究，酝酿了一系列高科技长远规划。尤其以1981年通产省精心部署的第五代计算机系统十年研究与开发计划最为瞩目，后来失败了。 128公路是美国马萨诸塞州波士顿市的一条半环形公路，修建于1951年，距波士顿市区约16公里。128公路沿线两侧有上千家从事高技术研究、发展和生产的机构和公司，被称为128公路工业园区。见IMF工作论文“ Market Phoenixes and Banking Ducks：Are Recoveries Faster in Market-Based Economies? ” 2008年至2012年间，美日欧三大经济体的平均经济增长率分别为0.6%、-0.05%、-0.1%。数据来源：中国统计年鉴2012，国家统计局。根据工业和信息化部的数据，2010年末，全国工商登记中小企业超过1100万家，个体工商户超过3400万个。根据浙江省统计局提供的数字，截至2012年底，浙江全省销售额过亿的企业共9710家。 2010年9月，温州发生民间借贷危机，大量中小企业倒闭，企业主出走。主要原因在于温州实体经济产业升级滞后，民间资金脱离实体经济投入房地产、矿产等投机性领域，并最终爆发危机。印度孟买证券交易所成立于1875年。巴西圣保罗证券交易所成立于1890年。参见《伟大的博弈——华尔街金融帝国的崛起》（2005年第一版，2011年珍藏版），约翰·戈登著，祁斌译。改革开放后中国资本市场的发展起步于上个世纪八十年代的股份制改革，并经历了一段野蛮生长的阶段。1992年，深圳发生了新股申购的抢购浪潮“810事件”后，成立了中国证监会。证券发行注册制是指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息和资料送交主管机构审查, 主管机构只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务，而不进行实质判断的一种制度。 CNN是美国有线电视新闻网（Cable News Network）的英文缩写，于1980年6月创办，通过卫星向有线电视网和卫星电视用户提供全天候的新闻节目，总部设在美国佐治亚州的亚特兰大。 401k计划也称401k条款，401k计划始于20世纪80年代初，是一种由雇员、雇主共同缴费建立起来的完全基金式的养老保险制度，是指美国1978年《国内税收法》新增的第401条k项条款的规定，1979年得到法律认可，1981年又追加了实施规则，20世纪90年代迅速发展，逐渐取代了传统的社会保障体系，成为美国诸多雇主首选的社会保障计划。从国际范围看，房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trust，简称REITs）是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资（venture capital，简称VC）是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。私募股权投资（Private Equity，简称PE）是通过私募形式募集资金，对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，从而推动非上市企业价值增长，最终通过上市、并购、管理层回购、股权置换等方式出售持股套现退出的一种投资行为。金融投资理论上即为“Home Bias”或者“Local Bias”。清朝政府开放广州、厦门、福州、宁波、上海等五处为通商口岸（史称“五口通商”），准许英国派驻领事，准许英商及其家属自由居住。清政府向英国赔款2100万银元，其中600万银元赔偿被焚鸦片，1200万银元赔偿英国军费，300万银元偿还商人债务，分4年交纳。割香港岛给英国。早期澳大利亚殖民者曾引进欧洲的兔子，由于兔子在澳洲没有天敌，便以惊人的速度开始繁衍，破坏了大量的草原。人们想了各种方法，试图控制兔子的数量，可是收效甚微，后来澳大利亚科学家发现了一种可以在兔子之间传播致命病毒的蚊子并在实验室培育后引进兔群传播，才逐步将兔子的数量控制了下来。即仙人掌螟(Cactoblastis cactorum)，可在仙人掌上钻洞，1925年从阿根廷引入澳大利亚以控制仙人掌数量。 13个州分别是：新罕布什尔州、马萨诸塞州、罗德岛州、康涅狄格州、纽约州、新泽西州、宾夕法尼亚州、特拉华州、马里兰州、维吉尼亚州、北卡罗来纳州、南卡罗来纳州、乔治亚州。所谓大企业病，一般包括机构臃肿、多重领导、人才流失的特点。企业缺乏凝聚力，人才得不到重视，企业发展缓步不前，使真正有激情、热爱事业的人才流失掉。现任大韩民国总统。生于1952年2月2日。韩国女政治家，曾任新国家党党代表、国会议员，韩国前总统朴正熙的长女。朴槿惠现任韩国第18任总统。她精通汉语，喜欢中国哲学。科斯达克证券交易所（KOSDAQ）自1996年7月创立以来，借助IT产业迅速发展等因素影响，交易所迅速发展。2005年1月，为了促进韩国金融市场发展，韩国证券交易所、科斯达克证券市场及韩国期货交易所正式宣布合并，命名为韩国证券期货交易所。阿斯米尔鲜花拍卖市场(Flower Auction Aalsmeer)是世界上最大的鲜花交易市场，世界上有80%的花卉产品是来自于阿斯米尔鲜花拍卖市场的交易。芝加哥经济学派（Chicago School of Economics) 是指芝加哥大学斯蒂格勒、德姆塞茨、弗里德曼、亨利·西蒙等学者的学术思想。他们继承了芝加哥传统的经济自由主义思想和社会达尔文主义，信奉自由市场经济中竞争机制的作用，相信市场力量的自我调节能力，认为市场竞争是市场力量自由发挥作用的过程，没有政府干预的竞争市场能使经济最有效地运行。波在传播时，若被一个大小接近于或小于波长的物体阻挡，就绕过这个物体，继续进行。若通过一个大小近于或小于波长的孔，则以孔为中心，形成环形波向前传播。光电效应是物理学中一个重要现象，即在光的照射下，某些物质内部的电子会被光子激发出来而形成电流，即光生电。光电现象由德国物理学家赫兹于1887年发现。1905年，爱因斯坦提出光子假设，成功解释了光电效应，因此获得1921年诺贝尔物理奖。成立于1848年的芝加哥商品交易所(CBOT)是一个在美国市场一直具有领导地位的期货与期权交易所。2007年7月12日，该交易所已经与CME（芝加哥商品交易所的简写）合并成为全球最大的衍生品交易所，即芝加哥商品交易所集团(CME Group Inc.)。《共产党宣言》又译《共产主义宣言》，是卡尔·马克思和弗里德里希·恩格斯共同起草的国际共产主义运动第一个纲领性文献，是马克思主义诞生的重要标志，1848年2月在伦敦第一次以单行本问世。这句话是比尔•盖茨在1994年接受新闻周刊（Newsweek）采访时所说，后被广泛引述。车库咖啡于2011年4月开始营业，是一家以创业和投资为主题的咖啡厅，创业者只需每人每天点一杯咖啡就可以在这里享用一天的免费开放式办公环境。车库咖啡不仅是创业者的低成本办公场所，也是投资人的项目库。 “小米科技”于2010年4月成立，第一款小米手机于2011年10月发布，2012小米手机销售额为126亿元人民币。上海统计局公布，2010年上海劳动力平均年龄为35.46岁。考虑到上海具有外来人口迁移优势，而其中以年轻人为主，其平均年龄28岁，因此推断我国工作人口平均年龄在35岁以上。; 953 次阅读|1 个评论

分享 z资本市场里面坚持主见和反复试错很关键: 热度 1 樱木花道 2013-7-2 11:37; 我一定战胜不了大盘、。保持中位线以上就行了。我是一定会犯错的。; 321 次阅读|0 个评论

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